2021年REITs行业发展研究报告.doc

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1、REITs行业发展研究报告第一章 行业概况REITs（Real Estate Investment Trusts，即不动产投资信托基金）是以发行收益凭证的方式募集投资者的资金，主要以能够产生相对稳定收益的不动产为投资标的，由专业团队经营管理，以标的不动产产生的收益为主要收入来源，并且将绝大部分收益分红给投资者的一种信托基金。自20世纪60年代在美国推出以来，已有40多个国家（地区）发行了该类产品，其投资领域由最初的房地产拓宽到酒店商场、工业地产、基础设施等，已成为专门投资不动产的成熟金融产品。按照GICS行业分类标准（2016年8月31日休市前），房地产投资信托（REITs）包括抵押房地产投资

2、信托和股权房地产投资信托。进一步可细分为四级行业包括多样化房地产投资信托、工业房地产投资信托、抵押房地产投资信托、酒店及度假村房地产投资信托、办公房地产投资信托、医疗保健房地产投资信托、住宅房地产投资信托、零售业房地产投资信托、特种房地产投资信托。抵押房地产投资信托，从事提供、发起、购买住宅和或商业抵押贷款，及相关资产证券化业务的公司或信托公司。包括投资抵押担保证券和其他相关抵押相关资产的信托公司。根据投资对象的不同，REITs可划分为权益型、抵押型和混合型三种。权益型REITs拥有并经营收益类房地产。其经营范围相当广泛，包括房地产开发和租赁,并提供物业管理服务。权益型REITs的主要特点在于

3、其必须自己收购和开发房地产，并纳入投资组合中进行管理,而不是像其它房地产公司那样完成开发后即可出售。抵押型REITs的功能相当于金融中介,将募集的资金用于房地产抵押贷款或购买抵押证券。投资收益主要来源于发放抵押贷款收取的手续费、抵押贷款利息以及通过发放参与型抵押贷款所获得的抵押房地产的部分租金和增值收益。通常来说，抵押型REITs的投资收益低于权益型REITs，但由于其不直接参与房地产经营,因此风险也低于权益型房地产投资信托，而且投资者无法参与房地产的经营管理。混合型REITs是上述两种REITs的混合体，其既可以投资经营房地产，也可以进行房地产抵押贷款业务，两者投资比重则由信托经理人依据市场

4、景气度与利率变动情况等进行调整。美国是REITs的发源地，美国国会在1960年首次提出房地产投资信托（REIT）的概念，旨在让中小投资者也可以参与规模庞大、收益可观的房地产投资。美国REITs并未独立立法，其核心法律依据为美国税法（Internal Revenue Code，IRC），REIT相关的核心内容主要在税法的856及857部分。自1960年美国推出REITs以来，目前已有近40个国家/地区搭建了REITs市场，为更多投资者提供参与不动产项目投资的机会，并为不动产项目提供更丰富的融资渠道及退出方式。FTSE EPRA/Nareit全球房地产指数系列是目前各大机构在研究全球不动产市场时运

5、用最广泛的衡量指标。该系列指数的底层标的既包含上市REITs，也包括非REITs的上市房地产企业。目前该系列里的FTSE EPRA/Nareit发达市场房地产指数的总市值中，超80%由上市REITs组成2，可见REITs模式在发达市场房地产领域的应用已经较为广泛与成熟。根据EPRA（EUROPEAN PUBLIC REAL ESTATE ASSOCIATION）披露的数据，2019年末全球79个国家/地区商业不动产的总市值超31.1万亿美元，其中公开上市证券部分市值约为3.8万亿美元，在公开上市证券内，REITs市值约为2万亿美元。分区域来看，北美发达市场上市房地产证券市值总额约为1.38万亿

6、美元，其中上市REITs市值约为1.33万亿美元，占比约96%；欧洲发达市场上市房地产证券市值总额约为5640亿美元，其中上市REITs市值约为2410亿美元，占比约43%；亚太发达市场上市房地产证券市值总额约为789亿美元，其中上市REITs市值约为368亿美元，占比约47%；全球发展中市场上市房地产证券市值总额约为1088亿美元，其中上市REITs市值约为100亿美元，占比约9%。由此可见北美作为REITs的起源地，也是目前REITs发展最为成熟区域，REITs占上市房地产证券比例超九成；欧洲及亚太发达市场其次，REITs占上市房地产证券比例均超四成；而发展中市场REITs大多处于尚待建设

7、或刚起步阶段，REITs占上市房地产证券比例不足一成。截止2021年5月10日，股权房地产投资信托板块（万德）全球成分股个数为394，在近几年中呈稳定趋势。企业总市值在近几年逐年上升，截止2021年5月10日，企业总市值为115888.1319亿元，企业员工总数达370112人。第二章 商业模式和技术发展2.1 产业链价值链商业模式2.1.1 REITs产业链2.1.5 商业模式（1）国内类REITs与境外主流REITs在多个方面存在较大差异。国内类 REITs大多借助资产支持专项计划，采用“私募+ABS”、“信托收益权+ABS”等模式设立产品，衍生出“双SPV”或“三SPV”的交易结构。在该

8、结构下，投资者认购私募基金或委托信托公司设立信托计划，由后者收购项目公司股权并发放贷款建设项目，再选择证券公司或基金管理公司子公司担任专项计划管理人，代表专项计划向合格投资者发行ABS，再由资产支持专项计划向原始投资者收购所持基金份额/信托单位，REITs投资者则通过认购专项计划来间接持有对项目公司的“股+债”投资。（2）目前新加坡REITs采取的是契约制，投资人持有的是REITs的信托份额。契约制的优点在于所有当事方权利义务明确。从结构上看，REITs持有人出资获得REITs的信托份额，REITs持有不动产标的，并获取其稳定的经营收入。管理人负责REITs的日常经营及运作，托管人负责保管信托

9、基金资产。（3）公司制REITs：目前美国公募REITs主要采取的是公司制，投资人持有的是REITs的股份。公司制的优点在于组织结构稳定，管理专业化强。从结构上看，持有人即股东出资获得REITs的股份，REITs持有不动产标的，并获取其稳定的经营收入。持有人形成董事会，任命及监督管理人，管理人负责REITs的日常经营及运作。（4）UPREIT：UPREIT目前是美国市场上运用最为广泛的架构形式。为了递延不动产交易所环节所产生的相关税收费用，美国REITs开创性的建立了该架构。在UPREIT的架构中，经营性合伙企业（Operating Partnership, OP）是不动产标的的实际持有方，不

10、动产的原始权益人（即产权人）以不动产出资成为OP的有限合伙人，换取有限合伙份额（OP Units），合伙份额通常会设置一个锁定期，在锁定期内不可转让。（5）以美国市值最大的零售REITs西蒙REITs（SIMON PROPERTY GROUP, SPG）为例（截至2020年6月末，市值超200亿美元），其REITs架构就是典型的UPREIT结构。西蒙REITs是美国唯一一个纳入标普500指数的房地产标的，可见其在美国零售REITs中的标志性地位。西蒙REITs成立于1993年，旗下拥有多处汇集购物、餐饮、娱乐等综合用途的物业，资产遍布北美洲、欧洲和亚洲地区。2.2 技术发展对国内REITs行业

11、的各个专利申请人的专利数量进行统计，排名前十的REITs公司依次为：万科A、新城控股、南山控股、中国铁建、皖新传媒、首创股份、顺丰控股、东湖高新、蓝光发展、渤海股份等。(1) 对REITs企业来说，将基础业务外包是利用专业服务公司提供的优质服务，实现专业化、集约化管理。为提高服务质量与服务效率，除将基础业务外包外，REITs服务企业还更多地将信息化、智能化等新技术应用在REITs服务中。对于REITs企业而言，不断拓展创新解决方案并增加在前沿科技和智能应用方面的投资势在必行。(2) 服务高质量发展离不开标准化战略。引领高标准保证高质量，高品质离不开高标准。一方面服务价值的舆论环境和市场环境，要

12、动员和联合各方面的力量来共同推动。另一方面营造一个良好的政策环境，建立一套联动的机制。(3) 国家正在着力加快发展现代产业体系，推动经济体系优化升级。经纪服务商业模式创新应从REITs行业发展的角度，着力于产业链、供应链、价值链创新，推进产业链现代化，推动服务向高品质和多样化升级，加快服务业融合和整合，夯实与规划，合纵连横，优化产业链供应链发展环境，强化要素支撑，形成具有更强创新力、更高附加值、更安全可靠的产业链供应链。2.3 政策和监管2.3.1 行业主管部门包括国家住建部，各级政府对房地产中介服务企业管理的主要机构是各级房屋土地资源管理局、房屋交易管理部门。根据国家住建部、国家发改委、国家

13、人社部联合发布的REITs管理办法（2011年1月20日发布，自2011年4月1日起施行），县级以上人民政府建设（房地产）主管部门、价格主管部门、人力资源和社会保障主管部门应当按照职责分工，分别负责REITs活动的监督和管理。建设（房地产）主管部门、价格主管部门应当通过现场巡查、合同抽查、投诉受理等方式，采取约谈、记入信用档案、媒体曝光等措施。2.3.2 行业协会与自律组织包括中国房地产行业协会、中国房地产行业管理协会、中国房地产估价师。2020年4月30日，证监会与国家发展和改革委员会联合颁布关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知（下文简称通知），拉开公募

14、REITs试点的大幕。8月初，证监会发布公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）（下文简称指引），万众瞩目的公募REITs正式启动。第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业3.1 行业综合财务分析和估值方法REITs行业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV / Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、NAV净资产价值估值法等。3.2 发展和价格驱动机制3.2.1 行业发展及特点和驱动因子自1960年美国推出REITs以来，目前已有近40个国家/地区设立了REITs市场

15、，2019年末全球公募上市REITs总市值约2万亿美元。美国REITs市场是目前全球最成熟的市场，新加坡的REITs市场是亚洲最大的契约制REITs市场，中国香港部分REITs项目的底层标的位于大陆地区，对我国公募REITs的建设均有更强借鉴意义。从2007年起我国就开始了REITs市场的探索研究，该年央行、证监会与银监会分别成立了REITs专题研究小组。从此，我国REITs市场的探讨便一直在进行。证监会与发改委两部联合开启公募基础设施REITs试点工作，可以说是我国公募REITs的元年。但在此前庞大的不动产市场盘活存量，拓宽融资来源的需求一直存在，境内不动产有选择赴海外REITs市场上市的，

16、如赴新加坡、中国香港市场上市交易；也有选择在境内通过私募方式设立资产支持证券的，截至2020年8月，Wind数据可查阅的境内基于REITs的ABS产品有68只，总发行额为1297亿元，但这些产品均以私募形式存在，且无税收优惠条款，与国际成熟市场相比，仅符合标准REITs的部分特性，因此本文暂称之为“类REITs”产品。中信启航是国内第一只股权类私募“类REITs”产品。中国香港 REITs 制度于 2003 年正式建立，与新加坡类似，香港证监会 （SFC）为 REITs 市场颁布专项立法（Code on Real Estate Investment Trusts），REITs 法案发布后，在 2005 年，香港第一只 REITs领展房地产 投资信托基金（Link REIT，曾用名“领汇