头部房企万科、华润、龙湖等第二曲线副业研究.docx

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1、开启第二条增长曲线，已成为规模房企共识。2023年，中国房地产销售额18.2万亿，2023年生猛下降到13.3万亿，一年丢了5万亿。眼下2023年4月后更是连续5个月持续下滑。特别是7月，8月更是同比再下跌超30%2023年中国房地产销售预计下降至10万亿12万亿。一个18万亿量级的巨无霸行业，竟然短短2年间下跌40%50%,这种地震式的超跌，身在下坠行业中的从业者，群体哗然。市场调整是无情的。身在急速下行期的企业，民营房企大溃败自不用说，就连地产央国企也感受到了地产赛道的寒意。在刚过去的8月，中海下跌19%,万科下滑31%,龙湖下跌43%,保利下滑19%o即使眼下成百上千救市政策频出，短期核

2、心城市会有所止跌企稳，但全局看，中长期看，中国房地产开发赛道拐点向下、持续下降的行业趋势，已是必然结局。可以肯定的是，对中国房企而言，“第一曲线”地产开发业务的高增长阶段已过。而有远见的房企，早在本轮地产调整之前，就提前开启了转型，探索“第二曲线”。今天回头看。当初的不理解，如今的真羡慕华润置地2005年开启以万象城为代表的地产+商业双轮驱动的战略是前瞻的。民营房企龙湖自2010年提前每年持续将销售的10%投资商业地产，也让龙湖在今天整个民营房企大溃败，资金大溃败浪潮中依旧稳健，成为民营房企最坚强的课代表。万科自2018年被行业诟病的“活下去”警告，且全方位加速全方位布局“物流，服务、长租、商

3、业”等经营服务类赛道的“折腾”。今天看，是多么幸运且前瞻。1,房企第二曲线，天生就难房地产行业转型成功，比其他行业，要难多了！核心在于代表着主业的房地产开发赛道营收量级太大了。比如头部房企地产主营业务收入基本都在3000亿到5000亿左右。例如万科2023年营收就高达5039亿。同时赚习惯了快钱，大钱，短钱的企业，很难在慢钱，小钱，长钱上找到感觉，这种赚钱方式的习惯改变与进化，太痛苦，太纠结，需要时间去磨合。所以，头部房企转型成功，注定是一个长期战役，是持久战！而从评价标尺看，中短期就不能看“非地产开发”营收占比“达到或超过”地产主业，而要看利润占比能否达到“一半”，这在很长一段时间内，将是衡

4、量大中型房企转型成功的评价标尺！事实上，地产开发赛道头部最大房企市占率还不到4%,而且2023年到2023年这2年民营房企缺位土拍市场，最终这2年土拍利润率相对2023年之前有所明显回升（比如中海，龙湖，万科等头部房企拿地净利率几乎都要求在10%以上。）所以，未来趋势看，头部房企的地产主业凭借头部信用与规模优势、这一轮土拍利润修复优势等，他们未来营收增长和利润优化，依旧值得期待。从这一点看，以赚慢钱小钱著称的非地产开发的经营服务赛道营收占比要超过地产赛道，显然有点痴人说梦。即使利润占比达到50%,也并非易事。虽然难，但头部房企转型的心却异常坚定。郁亮也坦言：“万科转型，难免会经历一些高低起伏，

5、经营服务类业务收入表现要占到主流也存在一定困难，但万科未来依旧长期坚持开发、经营、服务并重的发展战略。”反过来，规模多年在TOP1O左右徘徊的龙湖（22年2505亿营收），与规模营收多年占据T0P3的万科（22年5039亿营收），以及过去T0P810徘徊的华润置地（22年2071营收）而言。龙湖、华润的第二曲线利润要占集团一半，相对而言，就要比万科要容易！一个直接的缘由就是万科基数过大！尤其相对而言，万科相对大规模战略转型是在2018年提出白银时代之后才全面提速，而龙湖早在2010年商业地产就开启了全国化真枪实弹的提前赛道抢跑，华润置地同样是在2004年深圳万象城开业后2005年就更提前开启商

6、业地产全国化扩张的战略。所谓第二曲线，华润置地、龙湖都“赶了个早”o从这个角度讲，第二曲线探索，龙湖、华润相对万科，时间上提前了10年左右，而分母基数上万科多年营收行业TOP3对比多年TOP1O的龙湖，华润而言，又是2倍以上！所以，论三者战略转型成功，万科，逻辑上要慢于龙湖，华润。但从非地产开发利润绝对值看，万科凭借万物云的先发规模优势以及地产主业头部领先，未来万科第二曲线的营收，利润，也将中短期领先。2,龙湖第二曲线转型领先，赛道均衡122亿经营性收入落后，但利润50%占比领先先说成绩单。2023年上半年，龙湖整体营收620.4亿。分赛道看，地产传统开发赛道实现营业额498.7亿，占比80.

7、38%；运营及服务业务组成的经营性收入实现122亿（不含税），占比19.62%o从利润看，龙湖集团整体毛利润139亿，毛利率22.4%,核心权益后利润率为10.6亿。虽然，龙湖整体利润率在下滑。但非开发赛道利润率却是另外一番暴利“风景”。其一，龙湖运营类航道(商业投资+长租公寓+其他收入)综合收入63.3亿,毛利率77.3%。其二，服务航道收入58.4亿，毛利率为31.9%。非开发所有赛道毛利润叠加之后(63.3*77.3%+58.4*31.9%)等于67.5亿。这说明两点。其一，龙湖非开发赛道共计122亿营业收入，实现了67.5亿毛利，综合毛利率高达55.3%。与开发赛道22.4%相比，几乎

8、是2.5倍。其二、龙湖集团总毛利139亿菜单中，非开发赛道毛利叠加共计67.5亿，非开发赛道毛利占比已经高达67.51139=48.6%!就2023年上半年这个节点窗口期来看，龙湖非开业务以不到20%(19.6%)营收占比实现了约50%(48.6%)的毛利润占比。这是龙湖自身，也是房地产“去地产化”战略转型一个关键里程碑节点。即非地产开发赛道的利润收入实现了集团“半壁江山”。而且从后期趋势看，伴随地产开发赛道营收降速、失速、长期低位利润率，以及非开发赛道的规模优势，品牌优势，专业优势带来的中高速营收增长，高利润率，长期看，非开发赛道的利润将中长期超过50%o对此，龙湖董事长陈序平也表示：“非地

9、产开发利润占比50%以上，这在行业头部企业中不多见，可以令龙湖整个利润盘面更加健康。”虽然对比2023年看，龙湖经营性收入236亿，利润占比是27%,彼时龙湖董事长陈序平也表示：未来3、5年内利润占比是非常有希望达到50%以上的。为何2023年半年度就实现利润几乎“半壁江山”？这与房地产营收结算都在下半年为主相关，所以全年看，上半年营收占比本就相对少一些，自然利润也相对少一些!3,万科第二曲线收入领先，转型漫长营收267亿绝对值领先，占比13.3%份量不足万科转型不是头脑发热，这也不是万科的风格，万科第二曲线是战略级，是当下乃至未来万科集团的最高顶层战略。而在战略转型上，万科体现出很好的状态。

10、即战略上始终冷静理性，战术上始终自信乐观，万科将这两者做到了融合。这可以从万科这两年对战略转型反复强调的三个判断可以窥见。其一，对大型房企未来而言，开发，经营，服务并重是必然选择。房地产再也回不到对住宅开发过于依赖的阶段；其二，万科的经营服务类业务优势鲜明。一则万科经营服务类业务起步早，“学费”基本已经交完，二则万科经营服务赛道布局比较全，各业态都有，且已经在协同参与综合性城市更新项目，共同服务大客户。其三，截至目前，万科的经营型业务收入、以及对利润的贡献，仍比较有限，万科转型依旧任重而道远。讲得是实话，但万科还是有点谦虚了。512.6亿，是万科2023年的非地产开发的收入。也就是说，去年万科

11、即使不卖一套房子，仅第二曲线的经营服务收入一年就有超过500亿的规模。与之对比的是，龙湖2023年是236亿，华润置地是309亿。（2023年华润置地全年综合营业额为2070.6亿元；其中开发物业营业额为人民币1,761.6亿。）等于说，第二曲线收入万科一家几乎等于“龙湖与华润置地”之和。第二个问题，万科经营性收入的毛利占比多少了？2023上半年的最新财报显示，万科上半年营收2008.93亿元，同比下降2.9%；其中，万科经营服务业务呈现较快增长，同比增长I19%,这也意味着万科房地产开发营业收入正在同比下滑。拆分看，在万科267.3亿经营服务总营收中单赛道营收排名第一的万物云实现营收1611

12、亿,同比增长12.2%；第二的商业业务实现营收43亿元,同比增长7.3%。万纬物流上半年实现营业收入19.5亿元,同比增长17%,租赁住宅则实现16.4亿,同比增长10.6%。从结构上看，万科经营服务收入上半年营收实现了267.312008.9=13.3%!显然，经营服务类营收PK,绝对值维度，万科胜出龙湖2.19倍;但在经营服务类收入的集团总营收占比上,龙湖19.6%,又显著领先了万科13.3%一个身位！但与自己比，2023年上半年万科经营服务营收占比却比2023年10.2%的占比却提升了3.1个百分点。这意味着，虽然万科地产开发主赛道盘子太大，但非地产开发赛道营收的增速却在显著超越地产主业

13、。第三个问题，看利润占比。财报数据显示,2023年上半年万科总的毛利润为378.9亿。拆开看，2023上半年万科境内开发业务实现结算收入1708.4亿，税前结算毛利率为20.3%,等于上半年毛利润346.8亿。以此结算，2023年上半年非开发赛道的毛利润为(378.9-346.8=32.1)32.1亿。32.11378.9=8.47%o总结下来，万科经营服务赛道以13.3%的营收占比却仅仅实现847%的利润占比！这就值得反思了。万科2023上半年营收只是小幅下滑相比，万科利润降幅更为显著。比如2023上半年归母净利润仅为98.7亿,这是万科自2018年上半年以来，首次出现上半年归母净利润不足百

14、亿。4,华润第二曲线2023年首提经营性业务营收183亿，以25.1%营收实现50%左右利润占比华润置地关于第二曲线的业内分享还是较少。过去多年来，虽也曾提出3+1组合战略，但业内熟知华润置地商业模式最大的亮点还是“住宅+商业”双轮驱动。比如虽然住宅赛道2018年到2023年基本都在地产T0P8到TOP1O徘徊，但以万象城为代表华润置地商业板块却是行业顶流头部的存在。近5年，华润置地最风光的当属2023年。一则堪称行业拿地猛男，全国重点城市四处开花，拿地规模更是稳居2023年行业第一。二则销售规模在2023年也进入TOP4,昔日多年“十阿哥”的排位大力度前移。三则中海利润王在2023年被华润置

15、地超越，华润以归母利润270亿，位居行业第一。四则在疫情和经济下行时，华润商业剔除减免后，193亿租金收入仍实现10.5%正增长。2023年，的确是华润置地行业“能见度最高”的一年。但华润置地的雄心壮志远不止2023年。未来何去何从？核心源于2023年华润置地十四五新战略目标的牵引。这个进取目标似曾相识。“再造一个华润置地,地产销售翻一番，商业租金翻一番老潘翻译一下，就是华润置地在2025年要实现权益销售3600亿元以上，租金收入300亿元以上。也就是在十四五开局之年2023年华润置地明确了3+1的新战略组合。即华润置地未来聚焦“开发销售、经营性不动产、轻资产管理（华润万象生活等）”3大主营业务以及1个生态圈要素型业务（即长租、代建、产业、康养、影业、教育等），简称就是“3+1”组合打法。这也是华润在“十四五”规划初期在原先商业模式基础上提出的新业务模式。彼时2023年，华润置地房地产开发业务营收整体占比下降至“86.7%”o而后2023年，华润置地的确“所向披靡”。但22年关于多元化乃至3+1经营性收入到底多少？占比如何？成绩单如何？华润置地很少公开披露。2023年中期财报，华润置地首次明确一个战略归属一一BP将除开发销售型业务外的业务统称为经常性业务,而且按照这个口径进行了收入，利润公布。为何是2023年