铜行业市场分析.docx
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1、铜行业市场分析商品属性主导的过去铜价的研究框架:兼具较强的商品属性和金融属性商品属性是铜作为大宗商品所具备的基本属性。铜作为产量和消费量仅次于铁、铝的第三大金属,下游产品广泛应用于电力、建筑、工业品、消费品和新能源等领域,其需求可作为宏观经济的良好反映。历史上全球精炼铜消费量和全球GDP实际增速有长期的正相关性,铜价和全球PM1也呈现出良好的同步性。同时,由于市场上所交易的铜主要为经过矿端采选和炼厂冶炼而得到的精炼铜,矿端和冶炼端的生产受到产能变动和诸多波动因素影响,供给端的动态对于铜的市场格局也有重要影响。库存作为供需的综合反映,历史上铜价和库存的绝对量水平以及表征库存相对于消费量水平的库存
2、消费天数之间都保持着长期的负相关性,彰显出铜作为大宗商品所天然具备的商品属性。稀缺性和较为完善的市场机制赋予铜较强的金融属性。由于铜相比于铁、铝等大类金属有着更高的资源稀缺性和难以替代性,铜具备相对更高的单位价值和保值属性。同时,由于铜期货市场的发展和交易机制的不断完善,铜在实际商业用途以外的投资交易类属性也在不断增强。历史上铜价和美元指数以及美债实际收益率之间都保持着长期的负相关性,表观上体现的是美元计价和持有成本对于铜价的影响,底层上则反映了流动性对于铜价的重要传导作用。稀缺性和较为完善的市场机制赋予了铜较强的金融属性。图1:历史上全球精炼铜消费量和GDP呈现出较强的同步性全球GDP实际同
3、比增速()美联储货币政策周期对于铜价有两方面的影响。正因为铜价兼具商品属性和金融属性,美联储货币政策宽松与否对于铜价也有着两方面的影响。以加息周期为例,正面来看,加息周期尤其是加息周期初期的经济景气往往较高,对于铜的需求有着良好的支撑;反面来看,加息致使流动性紧缩,无论是从提振美元指数和实际利率的维度,还是从抑制投资的维度,抑或是削弱未来需求增长的预期来看,加息对于铜价有着负面的影响。我们将在下文对于美联储历次加息/降息周期中的铜价进行复盘,并从商品属性和金融属性的维度对于铜价的表现进行解读。1988-2023年五轮美联储货币政策周期的铜价复盘:商品属性主导铜价在历史上的加息周期中往往上涨。经
4、过对1988年以来六轮美联储加息周期中铜价的表现进行复盘,我们发现铜价在前五轮加息周期中均上涨,仅在2023年3月开启的此轮加息周期中阶段性下跌。复盘自1988年以来美联储的前五轮加息周期中的铜价表现:1) 1988年加息:为应对1987年救市降息带来的经济过热,美联储将基准利率从1988年3月的6.5%升至1989年5月的9.8125%,期间铜价累计上涨18%。宏观经济层面,此轮加息周期内各季度美国GDP同比增速基本维持在4%以上的较高水平,对于铜的实际需求有较好的拉动作用,也反映在1988-1989年全球精炼铜的供需格局均呈现短缺,分别短缺9/20万吨。金融因素层面,美元指数在此轮加息周期
5、内震荡上升,从1988年初的90左右上涨至1989年中的100左右。2) 1994年加息:为应对1989年以来降息带来的通胀抬头,美联储将基准利率从1994年2月的3.25%升至1995年2月的6%,期间铜价累计上涨51%o此轮加息周期内各季度美国GDP同比增速依然维持在4%以上的较高水平,对于铜的实际需求有良好的支撑,同时叠加矿山和冶炼端均出现收缩,1994-1995年全球精炼铜供给较为紧张,分别短缺76/34万吨。金融因素层面,尽管期间美国经济温和增长,但逊于其他地区的增速,美元指数在此轮加息周期内逆势下跌,从1994年初的98左右下跌至1995年初的80上方。3) 1999年加息:为应对
6、互联网革命带来的经济过热,美联储将基准利率从1999年6月的4.75%升至2000年5月的6.5%,期间铜价累计上涨12%。在互联网热潮下,此轮加息周期内各季度美国GDP同比增速依然维持在4%以上的较高水平,全球精炼铜供需格局也由过剩迅速转为短缺,2000年全球精炼铜供给短缺34万吨。金融因素层面,美元指数在此轮加息周期内震荡上涨,从1999年中的IOo左右上涨至2000年中的115左右。4) 2004年加息:为应对房地产和制造业过热,美联储将基准利率从2004年6月的1%升至2006年6月的5.25%,期间铜价累计上涨175%。此轮加息周期内各季度美国GDP同比增速基本维持在3%以上的相对高
7、位;同时中国加入WTO后经济高速增长,期间各季度GDP同比增速基本维持在10%以上。叠加地产景气对于铜的需求密度更高,全球精炼铜供需格局维持紧张,其中2004年全球精炼铜出现史上最高的年度短缺,高达103万吨。金融因素层面,此轮加息周期内的美元指数在80到90之间波动,美债实际收益率呈现先跌后涨。5) 2015年加息:在经历前期长达六年的QE后,美联储实施正常化的货币政策,将基准利率从2015年12月的0.25%升至2018年12月的2.5%,期间铜价累计上涨32%。此轮加息周期内各季度美国GDP同比增速普遍低于3%,但期间呈现震荡修复;随着中国城镇化进程逐步推进,期间各季度中国GDP同比增速
8、维持在7%附近。全球精炼铜供需格局也由小幅过剩转为短缺,2017/2018年分别短缺16/25万吨。金融因素层面,此轮加息周期内的美元指数在90到110之间波动,美债实际收益率呈现先跌后涨。铜价在历史上的降息周期中往往下跌。经过对1988年以来五轮美联储降息周期中铜价的表现进行复盘,我们发现铜价在五轮降息周期中均出现下跌。*2:历史上美联储降息周期的铜价统计周期时间起点利率终点利率起点铜价(美元/吨)终点铜价(美元由铜价区间降息1989.5-1992.99.81%3.%262025064%降息1995.7-1998116.00%4.75%294015-46%降息2000.5-23.66.50%
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