【医疗研报】可转债打新系列：百洋转债专业医药品牌运营商-20230414-民生证券_市场营销策划_.docx

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1、可转债打新系列百洋转债：专业医药品牌运营商2023年04月14日执业证书：电话：邮箱：S010052203000118673120168tanyiming研究助理尚凌楠执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱:shang1ingnan相关研究1城投随笔系列：天津的下T-2023/04/122 .转债行业研究系列：激光加工设备行业转债j!-202304113利率专题:此降息非彼降息-2023/04/114 .蹴随笔系：政治经济视角看做公开债风险-2023/04/115 .品种利差跟踪周报20230409:品种利差多收窄-2023/04/09 转债基本情况分析：百洋转

2、债发行规模8.60亿元/颗与主体评级为AAAA级;转股价27.64元，截至2023年4月12日转股价值102.93元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为130元，至麟卜偿利率13%,属于新发行转债较高水平，按2023年4月12日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.53%的贴现率计算，债底为77.37元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为5.93%,对流通股本的摊薄压力为26.28%,对现有股本摊薄压力触。 中签率分析：截至2023年4月12日，公司前三大股东百洋医药集团有限公司、西藏群英投资管理合伙企业（有限合伙）-西藏群英投资中心（有限合伙）、北京

3、百洋诚创医药投资有限公司分别持有占总股本70.29%、4.28%、3.81%的股份，前十大股东合计持股比例为8739%,根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为4.30亿元，因单户申购上限为100万元，彳上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在00041%-0.0045%左右。 申购价值分析：公司所处行业为医药流通（申万三级），从估值角度来看，截至2023年4月12日收盘，公司PECrTM）为33倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏上水平,市值149.39亿元，处于较高水平。截至2023年4月12日，公司今年以来正股上涨19.3

4、4%,同期行业（申万一级H畿上涨3.75%,万得全A用长7.94%,上市以来年化波动率为51.61%,股价弹性较大。公司目前股权质押比例为12.05%,有一定股权质押风险。百洋转债规模较小，债底保护一般，平价低于面值。综合考虑，我们给予百洋转债上市首日26%的溢价，预计上市价格为130元左右，建议积极参与新债申购。公司经营情况分析：2023年1-9月实现营业收入55.20亿元，较上年同期增长5.43%;营业成本40.39亿元，较i年同期增长2.31%;归母争利润3.44亿元，同嘴长11.45%；销售毛F1J率26.82%,同比h升223pct;销售净利率6.08%,同比k升0.21pct.竞争

5、优势分析：企业定位：专业医药品牌运营商。D品牌运营优势。具有专业的市场研究及品牌筛选能力，已成功将迪巧、泌特品牌打造成细分市场最具有竞争力的品牌之一；2）营销渠道优势。已经形成具有600余家经销商的全国性医药商业网络，覆盖超过10,000家医院及37余万家药店；3）数字化优势。建立了覆盖主流医院和零售终端的全数据平台；4）人才优势。在品牌产品营销推广、现代化物流等领域都拥有细分领域的专业从业人员；5）上游合作优势。目前合作的医药企业包括武田制药、安斯泰来、罗氏制药等全球知名医药企业 风险提示：1）发行硝麹凰不育桀股M风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波

6、动风险。民生证券MINSHENGSECURITIES目录1百洋转债基本条款与申购价值分析1.1 转债基本条款31.2 中签率分析313申购价值分析42百洋南基本面分析52.1 胭行飒产业链分析52.2 股颇构分析82.3 公司经营业绩82.4 同业匕限与肄优势93募投项目分析124风险提示132.5 录142.6 录14民生证券MINSHENGSECURITIES1百洋转债基本条款与申购价值分析1.1 转债基本条款百洋转I责发行规模8.60亿元，债项与主体评级为AAAA-级;转股价27.64元，截至2023年4月12日转股价值102.93元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为130元，到期

7、未M尝利率13%,属于新发行转债较高水平。按2023年4月12日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.53%的贴现率计算，债底为77.37元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为5.93%,对流通股本的摊薄压力为26.28%,对现有股本摊薄压力较大。表1：百洋转债发行要素表债券代码123194.SZ债券简称百洋转债公司代码301015.SZ公司名称百洋医药债项住体评级AA-/AA-发行额8.60亿元期限（年）6年利率0.30%、0.50%、1.00%.1.50%.2.00%、2.50%预计发行迎日期2023-04-14转股起始日期2023-10-20转股价2

8、7.64赎回条款转股期，15/30,130%向下修正条款存续期，15/30,85%回售条款最后两个计息年度，30,70%*M尝条款到期赎回价格：113元原始股东股权登记日2023-04-13网上申购及配售日期2023-04-14申购代码/K售代码371015/381015主承销商东兴证券资料来源：Wind,民生证券研究院1.2 中签率分析截至2023年4月12日,公司前三大股东百洋医药集团有限公司、西藏群英投资管理合伙企业（有限合伙）-西藏群英投资中心（有限合伙）、：!凉百洋诚创医药投资有限公司分别持有占总股本70.29%、4.28%、3.81%的股份，前十大股东合计持股比例为87.39%,根

9、据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为4.30亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0041%-0.0045%左民生证券MINSHENGSECURITIES右。1.3 申购价值分析公司所处行业为医药流通（申万三级），从估值角度来看，截至2023年4月12日收盘，公司PE（TTM）为33倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏上水平，市值149.39亿元，处于较高水平。截至2023年4月12日，公司今年以来正股上涨19.34%,同期行业（申万一级）指数上涨3.75%,万得全A上涨7.94%

10、,上市以来年化波动率为51.61%,股价弹性较大。公司目前股权质押比例为12.05%,有一定股权质押风险。百洋转债规模较J,债底保护一般，平价高于面值参考同行业内柳药转（责（规模为8.02亿元，评级为AA,转股溢价率为22.29%）和漱玉转债（规模为8.00亿元，评级为AA-,转股溢价率为35.83%）,综合考虑，我们给予百洋转债上市首日26%的溢价，预计上市价格为130元左右，建议积极参与新债申购。民生证券MINSHENGSECURITIES2百洋医药基本面分析2.1 所处行业及产业链分析公司是专业的医药产品商业化平台，主营业务是为医药产品生产企业提供营销综合服务，包括提供医药产品的品牌运营

11、、批发配送及零售。公司致力于成为连接医药产品和下游消费者的纽带，为品牌医药生产企业提供产品营销的综合解决方案。医药产品的品牌运营是核心业务。公司以零售渠道为特色，品牌运营的产品主要通过覆盖全国的30万家零售药店直接面向消费者。经过多年运营，公司已成功孵化迪巧、泌特等旗帜产品；近年来，运营的品牌矩阵不断拓展，敏形成处方药、非处方药、膳食营养补充剂、功效性护肤品等多品类医药品牌矩阵。品牌运营、批发配送业务贡献主要营收。2019年至2023Q1-3,品牌运营、批发配送业务合计营收占比年均达94.68%,零售业务收入占比较小。其中，品牌运营业务占比呈上升趋势，2023Q1-3为48.06%,较2023

12、年提升了6.73pct0华东地区为主要销售区域，山东省营收占比最高。2019年至2023Q1-3,华北、华东地区合计营收占比为72.85%、70.77%、72.84%70.94%；其中，山东省营收占比超40.00%。海外地区方面营收占比较小，以香港为主。1:公司营收按构成（按产品分类）（）2:公司营收按构成（按销售区域分类）（）资料来源：wind,民生证券研究院资料来源：wind,民生证券研究院公司所属细分领域为医药营销综合服务业。上游为医药制造行业，下游主要面对医疗机构、零售终端和个人患者。上游医药制造行业稳定发展、竞争加剧，药企品牌推广需求提升。2018-2023年，量民经济发展、城镇化步

13、伐加快以及人口老龄化问题日趋严重等因素影响,我国医药制造业总营业收入由24.26千亿增长至29.11千亿，企业数量由7581家增力哩8814家。药品市场竞争愈发激烈，医药制造企业需要依托医药品牌运营企业找到其品牌定位及优势，推广品牌知名度。民生证券MINSHENGSECURITIES3：2018-2023我国医药制造业营业收入及企业数量（千亿，个）资料来源：wind,民生证券研究院品牌运营行业面临双重竞争格局。一方面，品牌运营公司之间在争取上游厂商的品牌授权、拓展下游终端的销售渠道等层面上存在竞争。另一方面，传统的医药批发、零售企业在渠道的掌控上有一定优势，也会对品牌运营行业形成竞争。医药批发

14、行业市场集中度不赢医药批发企业数量众多,竞争主要来自全国性医药商业集团以及区域性批发配送企业。下游医药产品需求熠长，市场空间可观。随着我国居民可支配收入的稳定增长、对健康重视程度的日逐是高，下雌端对于医药产品的需求将稳步增长，并推动医药流通K务行业持续发展。2017-2023年，我国人均可支配收入由2.60万元提升至3.51万元;城镇人均年医疗保障支出由1777.37元增长至2521.3元，增幅达到41.86%根据Frost&Su11ivan数据，2019年度，医药品牌运营行业的整体市场规模约为472亿元；根据前瞻行业研究院预测，2018年至2023年，我国医药品牌运营行业的市场规模将保持25

15、%-30%的增长率。民生证券MINSHENGSECURITIES4:我国人均可支配收入、域镇人均年医疗保障支出（万元，千元）资料来源：wind,民生证券晒院进口药品销售需求快速熠长。2018-2023年间，我国药品进口金额复合年均增速为7.40%;2023年规模达到399.09彳凌元，虽同比下降4.67%,但仍远高于2023年水平。我国是药品进口大国，迅速增长的药品进口需求，将促进品牌运营行业规模的整体提升。5:2018-2023年我国药品进口金额（亿美元，%）资料来源：wind,民生证券研究院零售终端是未来发展方向。在美国等发达国家，药品终端销售渠道以连锁药店为主；而在我国,药品终端销售渠道大部分以医院为主。随着药品加成取消，国家鼓励医药分开、药房托管以及零售药房连锁是未来发展趋势，医疗机构和零售药房的销售比例也会逐步向发达国家靠拢我连锁药店数量已于2017年超过单体药店