马士基专题研究报告.docx

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1、马士基专题研究报告核心观点：四大核心业务有机组合，驱动公司战略转型2017年以后马士基加速战略转型步伐，构建了海运、物流与运输、码头与拖轮、集装箱制造等四大核心业务，四大板块互为补充，协同发展。2023年公司EB1TDA达到82亿美元，同比增长21%,自2016年转型以来，连续四年上升。公司缩减资本开支，优化资产负债表，有息债务削减至92亿美元，同比减少21%,净利润升至29亿美元，自由现金流高达46亿美元，投资资本回报率高达9.4%o从多元化综合公司转型为端到数字化物流公司2016年集运业进入低迷期，马士基换帅替将，放弃市场份额为导向转向有机增长战略，战略重心向端到端与数字化迁移。马士基已预

2、留45-55亿美元的资金，用于2023和2023年的收购。外部通过对陆运网络收购进行业务补强，内部机构重组提高运营效率，逐步完成业务架构调整。马士基已初步完成端到端集成战略转型的第一阶段，后续将重点推进海运、内陆物流和码头之间对现有产品和服务的交叉互售与向上销售。引领行业数字化转型，疫情期间初见成效未来五年，运输与物流是最需要数字化的行业。MaerSk是世界最大的B2B网站之一，推出多款数字化平台，受疫情推动，2023年TWiI1业务量同比增长13倍，SPot订单量增长50%,MaerSkAPP使用量增加了3倍。港口、仓储、集装箱自动化和物联网建设步入正轨。四大核心业务协同效应显著，并购整合效

3、果超预期2019年综合协同效应达到12亿美元。四大业务联系紧密，海运+码头实现业务协同，提质增效；海运+码头+物流实现客户协同，增强客户粘性，提高服务附加值；海运+制造实现联合生产计划，智能化冷藏箱塑造马士基在冷藏箱领域的优势地位。一、全球最大班轮公司1.1 公司发展与历史沿革马士基是全球最大班轮公司。A.P.Mo11er-Maersk（马士基集团）于1904年第二次工业革命中成立，总部位于丹麦哥本哈根，历经100多年的发展已经成为在航运、物流、码头及相关制造业方面具有雄厚实力的综合性集装箱物流公司。目前在130个国家/地区设有300多个港口、超过80,000名专业团队，在集装箱运输、物流、码

4、头等业务线中均为客户提供一流服务。作为集团的集装箱海运分支，是全球最大的集装箱承运人，运输网络遍及六大洲，截至2023年3月，公司集装箱船队规模为713艘，运力达413万标准箱，占世界集装箱航运市场的17%o马士基通过收购与自建子公司的方式布局集运、物流、港口、拖轮等业务板块。目前，集运板块包括马士基航运、Seago1ineSea1andSafmarine汉堡南美在内的品牌业务，物流与服务板块包括DaInCc）的物流与供应管理服务、内陆运输金融贸易服务及内陆集装箱服务，码头与拖轮服务涉及APMTermina1s及SVitZer拖轮服务，制造及其他板块包括马士基冷藏集装箱工业等。马士基业务分为海

5、运、物流与运输、码头与运输四大板块。海运业务作为供应链战略的核心，每年海运运量超过1200万FEU（40英尺标准箱），长期和短期合同之间的比例大约为45：55o物流与运输业务是核心增长要素，物流与运输服务寻求通过集成物流产品满足客户在其供应链各个环节的需求，通过数字平台实现的关键产品包括卡车和铁路的陆上运输、并箱、拆箱和配送仓储、配送服务、仓库运营、海关经纪服务、空运代理、货物保险等服务，还包括冷链物流和电子商务物流以及针对区块链平台Trade1ens的垂直特定解决方案。码头和拖轮业务包括在APM码头品牌完全或部分控制的港口中的码头经营活动，主要收入来源是港口装卸，以及海上拖曳和打捞服务提供商

6、SVitZer品牌的拖轮经营活动。制造业务包括集装箱制造、供应服务与其他服务。集装箱制造主要是中国工厂的冷藏集装箱制造，供应服务(Maersksupp1yService)拥有庞大的锚式拖船供应船和海底支援船，为全球能源行业提供海洋服务和综合解决方案，其他业务包括马士基培训公司，为海事、石油和天然气、海上风电和起重机行业提供培训服务，作为收购汉堡南美公司的一部分而收购的油轮业务以及其他与航运相关的业务。跨越“二战”，马士基拥有逾IOO年的历史，可以分为四个发展阶段：(1)创立初期(1904-1945年)。A.P.穆勒于1904年与父亲共同创立了蒸汽船公司“Svendborg”，并于1912年创立

7、了汽船公司Dampskibsse1skabetaf1912y,两家公司为马士基的前身，一直并行管理，直到2003年才合并为“APMo11er-Maersk。1918年创立了造船厂“OdenseStee1Shipyard“。1919年在纽约创立第一家海外办事处ISMO1COw。1928年，A.P.穆勒创立了马士基班轮Maersk1ineJ同年，公司第一条定期航线(从美国东海岸的巴尔的摩，途经巴拿马运河，前往远东地区)进行了首航。(2)多元化发展(1945-1975年)。二战后，马士基业务开始逐渐拓展，且国际化程度上升。公司参与了跨大西洋航线的竞争，并开始扩展班轮业务。1962年，马士基石油天然气

8、公司成立。1967年，马士基供应服务公司(MaerskSupp1yService)成立。1969年，公司进军航空业，创立了马士基航空。(3)集运壮大阶段(1975-2016年)。1975年开始对原来的航线进行集装箱化，首只新型集装箱船舶从纽瓦克港口启航。1979年，公司收购了拖轮公司施维策(SVitZer),以扩充港口和码头拖船服务。1991年，创立马士基集装箱工业公司(MaerskContainerIndustry),旨在为航运业开发和制造集装箱。1993年，收购集装箱班轮公司EACBerio1999年，公司收购Safmarine和Sea-Iand,开拓美洲及非洲市场，MaerSk1ine和

9、SeaTand整合后更名为MaerskSea-Iando2001年，建立APM码头作为提供港口和内陆基础设施的独立部门。2003年，“Svendborg“uDampskibsse1skabetaf1912,合并，启用新名称“A.P.M0I1er-MaerSk“。2005年，公司收购铁行渣华(PfeONed11oyd),MaerSkSeaTand与P&ONed11oyd整合更名为Maersk1ine,运力份额由12%增至17%o2009年，马士基物流与DamCO合并。(4)从海运向供应链物流战略转型阶段(2016年至今)。金融危机后，马士基处境艰难，因此不断抛售资产。公司先后关闭了OdenSe造

10、船厂，出售了丹麦超市集团与丹麦银行的股份。公司积极转型，专注集运业务，削减石油开采等业务线。2017年收购汉堡南美航运公司，提高南美市场份额。2018年，出售马士基石油公司。2019年，分拆石油钻探公司(MaerskDri11ing),在纳斯达克哥本哈根证券交易所独立上市。同年，剥离SVitZer的打捞业务。2023年9月2日，公司宣布将旗下丹马士(DamCO)的空运及拼箱业务和萨非航运(Safmarine)整合至马士基，旨在为客户提供更为简化、快捷的体验和规模化服务。现阶段，马士基提供综合的集装箱航运物流服务，为客户提供端到端的供应链解决方案。1.2 马士基股权结构集中，穆勒家族控制权稳定马

11、士基目前合计发行10.6百万股A股以及9.4百万股B股，与B股不同的是，A股具有投票权，交易量较小。公司前三大股东均为穆勒家族创办的企业。大股东为A.P.M0UerHoIding拥有50.81%的表决权，A.P.M0I1erHo1ding是A.P.M。I1er集团的母公司，投资领域涉及油轮、钻井、能源、集运等，与马士基业务关联密切。第二大股东A.P.M0I1erCMckinneyFami1y拥有马士基13.12%的表决权，是以MaerskMc-KinneyMoIIer和其妻子EmmaNeergaardRaSnIUSSen命名的家族基金，由其小女儿AneMaerSkMC-KinneyUggIa担

12、任主席，AneMaerskMc-KinneyUgg1a也是马士基董事会的副主席。第三大股东DenA.P.M。I1erSkeStOttenfOnd拥有马士基5.88%的表决权，也是由AneMaerskMc-KinneyUgg1a管理的家族基金。二、四大核心业务有机组合，驱动公司战略转型2016年之前，公司主要业务板块为马士基航运、马士基码头、马士基石油、马士基石油钻探、马士基海运服务，其中马士基海运部分子业务包含马士基油轮、马士基供给服务、施维策和丹马士。2017年以后马士基加速战略转型步伐，重新优化产品组合，构建了海运、物流与运输、码头与拖轮、集装箱制造等四大核心业务，四大板块互为补充，协同发

13、展。战略转型提高了公司业务集中度，增强协同效应。战略转型取得明显成效，收入利润实现强劲增长。2023年营收为397亿美元,同比增长2%o其中海运业务增加了3.93亿美元，物流和服务业务收入增长了6.32亿美元，受疫情影响，码头和拖轮、制造及其他业务收入分别下降了1.41亿美元和1.22亿美元。2017年后，EBTTDA不断增长。2023年EB1TDA增长44%至82亿美元，利润率为20.7%,EBrrDA超预期（55亿美元）增长主要来自于海运业务增长，主要原因是运力管理和燃油价格降低了成本基础，同时运价高企拉动收入端增长。物流与服务业务的EBrrDA增长了一倍以上，而码头和拖轮虽然受到疫情影响

14、，但通过运力管理保持了灵活性，实现了8%的增长。受到EBrrDA大幅提升的拉动，2017年后EBrr也不断上升。2023年EBIT为42亿美元（2019年为17亿美元），EB1T的提升主要受到EB1TDA改善以及集装箱、船舶运量提升的积极影响。转型后，净利润扭亏为盈，迅速上升，2023年净利润升至29亿美元。马士基通过收购的方式补强能力和增长平台，减少了资本支出，也提高了投资资本回报率。施索仁认为通过收购现有公司的方式来弥补业务漏洞比马士基自身从零开始建立相关业务所需的资本支出更少，并且获利快。所以公司资本支出呈下降趋势，其中海运业务的资本支出占比下降最多，已经从2017年的78%降至52%,

15、码头与拖轮业务的资本支出占比增长最多，2023年达到37%,这主要是由于码头业务自动化与物联网的建设以及码头的重组与新建。此外，由于良好的资本支出控制，公司投资资本回报率上升至9.4%,达到了十年来的高点。现金转化高效，经营活动现金流增长强势。2017年转型后，经营活动现金流不断增加，现金转换率保持在90%左右，2023经营活动现金流增长至78亿美元，现金转换率（注：现金转化率二经营活动现金流/EBITDA）为95%o转型后大幅削减其他不赚钱的业务，提高业务集中度，所以非经营现金流几乎降为零。削减债务，流动资金准备充足。2018年起，有息债务也在同步削减，2023年已减少至92亿美元。流动性准

16、备金（持有未到期的证券、定期存款、现金和银行结余）为110亿美元，其中流动资金为48亿美元。马士基目前仍为投资级，穆迪给予其Baa3（稳定）评级，标准普尔给予其BBB（稳定）评级。马士基股本稳定，股本为309亿美元，2019年2月启动的股票回购计划于2023年7月24日结束，已回购了价值15亿美元的股票，2023年11月，董事会决定启动一项100亿丹麦克朗（约合16亿美元）的新股票回购计划，该计划将从2023年12月开始，持续长达15个月，在第四季度，马士基A.P.MoI1er回购了10,306股A股和41,232股B股，价值6.73亿丹麦克朗（约合1.1亿美元）。截至2023年12月31日，马士基A.P.MOner总共拥有119,176股A股和505,281股B股作为库存股，相当于股本的3.47%o由于充足的资本，2023年马士基为股东发放股息55美元