消费产业2021年下半年投资策略.docx

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1、消费产业2023年下半年投资策略一、重新认识中国消费者人口结构：老龄化，城镇化，中产化第七次全国人口普查数据显示，中国人口共14.12亿人，2010-2023年CAGR为0.53%,整体缓慢增长。据国家统计局数据，2019年0-9/10-24/25-39/40-54/55+岁人口占比分别为11.3%16.2%23.2%24.4%24.9%,趋势上看，55岁以上人口占比逐年提升、10-24岁人口占比对应降低，其他年龄段人口占比相对稳定。基于以上数据可以看出，中国人口结构上呈现出明显的老龄化、城镇化、中产化趋势，收入提升和生活方式的改变推动消费不断升级，不同年龄阶段人口的边际变化将带动相关消费的释

2、放。他山之石：日、韩、中国台湾地区人口变迁对消费影响同属东亚的日本在1960-1970年，韩国和中国台湾地区在1980-1990年，人口变化趋势和宏观经济背景与当前中国大陆较为相似：经济增速开始放缓，人口缓慢增长，老年人口占比持续提升。这一阶段，其社会消费从以家庭为主体的大众消费时代向个人消费时代迁移，各项消费开支普遍快速增长，其中通讯、休闲娱乐、文化教育、医疗保健等升级类目增速明显快于食品、服装等基础品类，占比持续提升，这一消费趋势在中国大陆当前消费结构中已开始有所体现。重点人群：Z世代、“银发族”、低线居民基于消费者结构，我们认为对中国消费趋势存在较大边际影响的人群包括Z世代、“银发族”和

3、低线城市居民。截至2019年，中国Z世代人口约2.27亿、“银发族”人口约2.64亿，Z世代消费能力、意愿强、具有独特的消费个性和理念，“银发族”大多大于法定退休年龄，预期收入减少、空闲时间拉长、家庭生活场景增加，消费结构明显不同于工作人群。中国银联和京东金融统计的2015-2017年消费者数据显示，从绝对数值来看，由于人口基数更大、当前时点绝对收入水平更高、以及承担了更多家庭开支，70后仍然是社会消费总金额的首要贡献人群，但趋势上，70后对消费的贡献度逐年下降，而80、90后贡献度持续上升，其中90后消费金额增速（+73.2%）显著高于80后（+49.5%）,是70后（+37.2%）的近两倍

4、；人均绝对数额上，80后（年人均6.2万元）70后（5.7万元）90后（3.5万元），但90后增幅最高，新生代群体消费力量正日渐增强。具体以Z世代、80-94一代、65-79一代以及65前划分为四大人群，基于相对宽松的成长环境、以悦己为核心的消费理念，Z世代人群的边际消费倾向明显高于此前代际在同一年龄段时的水平。Z世代：个性丰富、意愿强烈，消费结构的潜在塑造者中国Z世代与日本新人类一代成长背景有一定相似性，相对繁荣的成长环境奠定了较高的消费意愿和较强的个人化消费理念。20世纪90年代中期至21世纪前十年，中国经济处于高速增长区间，这一阶段可类比美国二战后繁荣和日本三大景气时期，居民进入大众消费

5、时代，家庭耐用品逐渐实现普遍覆盖，国家生育政策下家庭规模继续减小。这一时期80-94一代大多已步入青少年，而Z世代正值童年，因此相比80-94一代，整体而言Z世代出生以来家庭的基础物质条件相对丰富，成长在城镇的比例也更高，其消费更多聚焦于个体的、升级类的需求满足，“随性购买”的比例也更高。Z世代成长于互联网快速普及的千禧年代，在移动互联网技术广泛应用的2010年后步入成年，是中国移动互联网原住民。他们习惯使用互联网渠道搜集和分享消费信息，关注社交媒体，重视各类平台的消费者反馈，是“种草”“拔草”式消费的重要参与者；他们注重消费的社交/圈层属性，以消费为社交货币，实现个性化表达。Z世代多元和个性

6、的需求不断推动供给端新消费品类的出现。圈层、悦己和兴趣化的消费趋势下，Z世代成为了潮玩、汉服等兴趣型消费的主体，也是游戏/电子书/视频/音乐等内容产品的核心用户。他们注重“颜值”，一方面，愿意为产品外观设计支付溢价；另一方面，也更重视自身形象的打造，是运动、美妆、医美的重要消费群体。Z世代也是民族自豪感强、对国货认可度更高的一代。目前我国已经具备全世界最完备的产业链，国货品质持续提升，而Z世代成长在中国国际地位明显提升且综合实力日益强大的年代，相比其他代际有更强的文化自信。Z世代人群消费力的提升有望重塑此前国外品牌一直占优的服装、美妆等赛道格局，为优秀国牌带来发展机遇。对于日常消费品类，Z世代

7、的便利性诉求强，“宅消费”和“单身经济”特征显著，对外卖和各类到家服务的消费需求明显。此外，作为社交媒体的关键参与者，Z世代的消费取向和偏好通过社交媒体放大传导，具有一定的风向标作用，同时也通过家庭联系对其他代际产生影响。银发族：养老和休闲需求旺盛1965年以前出生的人群已经迈入退休年龄，消费结构明显侧重于医疗保健和养老，消费观念相对保守和节俭，讲究性价比。他们是计划生育政策下的第一代父母，倒金字塔家庭结构下，子女赡养精力分配不足，预计随着65前人群年龄的增长，养老服务需求将持续增加；另一方面，由于子女较少且工作压力较大，近年来老年人社交场景逐渐由家庭向外部拓宽，老年旅游市场发展快速。1965

8、-1979年出生人群作为银发族的储备力量，是改革开放背景下成长的一代，青少年期经历社会经济巨大转型，大众消费时代的消费特征明显：消费关注家庭胜于个人，讲究实用，消费结构中基础类别占比高，升级诉求主要表现在基础品类如酒类、家庭耐用品如汽车/家电上。65-79一代具备一定的家庭财富积累，对于退休后生活的品质与健康关注度较强，同时对电子产品和数字化应用的接受度已经比较高，本地生活类消费参与度逐渐提升。低线城市居民：基础消费升级与品牌化除以年龄、出生背景等划分的人群外，另一值得关注的人口维度是高线和低线城市人群的区别。高线城市人群消费理念整体呈现出品质化、精致化、个人化趋势，注重自身内在需求的满足，对

9、日常消费品类有全面的升级需求，为高端日化、面包烘焙、高端现制茶饮、智能家电等赛道带来机会；重视体验，强调精神愉悦性，带动各类新兴线下服务、内容消费的增长；对便利性和购买效率有一定要求，各类到家服务的渗透率较高。低线市场拥有超9亿人口，基数庞大、消费需求充分而供给不足，存在较大的可挖掘空间。相比大城市，小城市房价和生活成本更低；同时，工作时长比大城市更短而可用于休闲、购物的闲暇时间更长，一批消费意愿强、消费信心足的“小镇青年”实际成为了重要的新生代消费力量。低线消费升级以品牌化为核心，消费以高线城市为风向标、品类和品牌偏好向高线看齐，而个体消费水平较高线仍存差异，价格偏敏感、注重性价比，对同品类

10、中的大众品牌、同品牌中的大众产品线接受度较高，为现制茶饮、美妆等新消费行业带来价格带细分的“民生消费”机会。同时，线上化为低线市场购买力的释放提供助力。低线城市基础设施相对欠缺、线下供给存在缺口，线下消费渠道相对有限，而相对高线更短的工作时长、更低的工作强度，为低线消费者提供了更多线上浏览和消费的时间。叠加疫情影响，当前低线城市消费者线上消费习惯正加速养成，数字化渗透率的提升反过来又推动低线城市购买力的释放。低线城市消费者价格相对敏感，但对购物从决策到交付的时滞有一定的容忍度，为性价比电商平台、社区团购等渠道提供了广阔的商业空间，也为消费品牌提供了快速有效的下沉触点。消费机会：新品类、新品牌、

11、新渠道基于中国人口趋势和人群结构，结合中国经济背景下居民收入趋势，我们可以看到中国消费市场整体将保持持续快速增长趋势，而其中收入提升背景下的消费升级以及新兴人群趋动下的品类爆发机会、品牌化高端化机会以及渠道变革机会显著。具体而言，我们认为中国消费产业机会可重点关注于：品类爆发及升级、品牌化高端化、渠道迭代和变革、政策及市场红利四大主线。二、主线一：品类爆发与升级居民收入提升及新兴人群消费贡献度的增加，推动一些消费品类渗透提升和不断细化、从而推动相关赛道快速成长。我们认为目前较为显著的品类爆发机会聚焦于化妆品、医美、运动、新型烟草等行业，从投资角度，品类爆发机会整体配置特征明显。化妆品：持续高景

12、气，优选细分好赛道2023年1-4月，中国限额以上化妆品零售额1,216亿元，同比+35.3机根据限额以上商品零售额与社会消费品商品零售总额的比例0.38:1推算，1-4月化妆品零售总额约为3,173亿元。魔镜数据显示2023年1-4月，淘宝天猫化妆品成交额达918亿元，同比+19.7%o线上分品类看：2023年1-4月，美容护肤/美体/精油品类成交额达635亿元，同比+16.0%；彩妆/香水/美妆工具品类成交额达282亿元，同比+29.0%。展望2023年下半年，随着低基数效应渐退，化妆品行业增速或略有放缓，但总体快速增长趋势仍将持续。传统化妆品品牌加速布局功能性护肤赛道：雅诗兰黛以22亿美

13、元的估值收购功效性护肤品牌TheOrdinary母公司DeCiem集团；资生堂以10亿美元估值收购DrunkE1ephant;欧莱雅集团活性健康化妆品部（含修丽可、理肤泉、适乐肤、薇姿等）于2023年实现了20多年来最佳年度增长业绩，收入同比+18.9%,21Q1收入增速依旧强劲，同比+28.7%,已成为集团增速最快的部门，其中适乐肤21Q1全球销售录得超IoO%的增长。国内各大化妆品的新品重点也逐渐转向强调产品成分特点及功效。华熙生物旗下润百颜推出“修瓷大师”系列，进军敏感肌修护领域；贝泰妮推出首款针对敏感肌的抗初老单品“双修赋活精华液”；珀莱雅推出高功效护肤品牌“科瑞肤”；丸美股份3月发布

14、全球首个应用“全人源胶原蛋白”为核心的抗衰护肤品牌“美丽法则”。渠道端，品牌和消费者加速向线上转移，全域运营能力重要。据Euromonitor统计，2023年化妆品电商占比从2019年31%上升至38%；百货、CS、商超占比下降至24%21%10%o与宠物食品（57%）、小家电（52%）等其他消费品类相比，化妆品线上渗透率仍有提升空间。21Q1化妆品板块重点公司线上销售额高增长延续：华熙生物功能性护肤同比+240%、珀莱雅同比+100虬贝泰妮同比+46%、上海家化国内电商同比高个位数增长。长期看，随着各品牌加强淘外布局，整体电商渠道占比将持续提升。线上渠道加速分散化，私域及新的公域抖音、京东、

15、拼多多、快手等占比快速提升，未来能否在私域和淘外新渠道放量是各家化妆品企业拉开差距的重要因素。从平台角度看，抖音电商强调“兴趣电商”，核心在于激发消费者潜在的需求,对于品牌而言最重要的是做到精准的用户推荐；快手更强调私域流量及社区搭建；拼多多因其主打性价比的平台定位，需要品牌提供更多高性价比的定制化产品。随着线上流量成本不断上升，线上平台分散化对于化妆品企业而言既是机遇也是挑战，关键在于能否提升全域流量运营的能力做到更精准高效的投放。政策端，监管趋严、行业进入门槛提高、加速品牌淘汰：自化妆品监督管理条例2023年1月1日正式施行以来，药监局陆续发布了化妆品新原料注册备案资料管理规定化妆品分类规

16、则和分类目录和化妆品功效宣称评价规范等规定。随着监管力度的加强，化妆品企业对功效评价研究的重视与投入不断加大。短期来看，由于产品备案周期拉长，行业推新速度或略有放慢、尤其对于新锐品牌及中小型美妆企业可能面临一些成本压力，长期来看将加速清理过往轻研发和过度宣传的企业。细分赛道稀缺标的估值提升：2023年以来，化妆品板块估值出现分化，其中卡位优质细分赛道龙头、转型初见成效的公司估值持续提升；业绩进入平稳增长阶段或仍在转型阵痛期的公司估值出现了下滑。纵向来看，从当年动态PE的角度，目前重点化妆品公司估值水平大多数处在历史高位，但从PEG的角度大多数公司仍处于历史平均水平(2-3x)。医美：长坡厚雪，空间广阔中国医美正规市场未来4年CAGR预计约20%：2023年中国正规医美市场总规模1,518亿元，其中手术类和非手术类医疗美容项目规模占比分别为58%42%o根据渠道调研，正规和非正规市场