医药行业研究与投资策略.docx

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1、医药行业研究与投资策略核心观点美国：专利悬崖是利剑，唯有创新向前行。2023年市值T0P20的美国医药公司中以大型综合性企业居多，也有专科型重磅企业。一些医药业态近年快速增长，如提供医保福利服务与信息化的联合健康、机器人辅助微创手术领域的直觉外科、以及动物保健公司硕腾，近5年市值实现2-3倍的增长。也有些老牌药企受制于药品专利到期、竞争者加剧涌入、患者数量减少等限制因素，重磅品种销售快速下滑，逐渐失去了在相关领域的荣光，如糖尿病领域曾经的佼佼者礼来和赛诺菲、HIV领域的GSK,还有早期丙肝王者吉利德。 中国：不同领域多点开花，多因素助推行业加速发展。从2023市值T0P20的中国医药上市公司来

2、看，涉及的医药细分领域非常之多，包括综合及综合药品5家、医疗器械1家、CR0/CM0企业4家、医疗服务1家、互联网医疗2家、生物制品（包括疫苗）6家、品牌中药1家。一方面说明我们在医药领域仍然有众多可能性，另一方面从市值来看我们的头部企业与美国的相比仍有较大差距。 我国医药制造业规模以上企业利润总额增速回升。1-10月份医药制造业规模以上工业企业实现营业收入19555.9亿元，同比+2.5%；实现利润总额为2779.1亿元，同比增长8.7%（1-9月份为+8.2%）。医药制造业工业增加值累计同比逐步回升。我国医药制造业工业增加值累计同比自2月份触底后一路上扬，2023年10月累计同比增长3.5

3、%o面对愈发紧张的医保基金，预期未来医保局将依然注重医保控费，医保基金使用管理将更加精细化、有效化。从2023年前三季度医药上市公司业绩来看，疫情稳定复工复产后医药行业整体业绩增长速度收正，归母净利润增速大幅提升，这与公司规模效应、精细管理，降低费用、提质增效不无关系。我国医药行业正处于全面转型的关键时期，创新导向和专利突破是大方向,品牌溢价、结构调整是大动作，提质增效、降低成本实现规模效应，提升综合实力实现进口替代，培育品牌消费新增长点，都将成为未来医药企业竞争力的重要体现。1 .解决医疗保障发展问题1.1. 我国医保控费方向不变我国医药制造业规模以上企业利润总额增速回升。根据国家统计局数据

4、，I-10月份全国规模以上工业企业实现营业收入837800.9亿元，同比-0.6%；实现利润总额50124.2亿元，同比增长0.7%（按可比口径），厂9月份为下降2.4%o其中，ITO月份医药制造业规模以上工业企业实现营业收入19555.9亿元，同比+2.5%；实现利润总额为2779.1亿元，同比增长8.7%,1-9月份为+8.2%。医药制造业工业增加值累计同比逐步回升。我国医药制造业工业增加值累计同比自2月份触底后一路上扬，2023年10月累计同比增长3.5%O我国医保控费方向不变。2023年9月，我国参加基本医疗保险人数为13.52亿，医保基金扩容空间有限。自2018年开始，我国医保基金收

5、入增速开始低于支出增速，2023年前9个月医保收支增速差距明显加大，医保支出增速高于收入10个百分点以上。面对愈发紧张的医保基金，预期未来医保局将依然注重医保控费，医保基金使用管理将更加精细化、有效化。深化改革解决我国医疗保障发展问题。3月5日，中共中央国务院正式发布关于深化医疗保障制度改革的意见（意见），提出未来十年我国医疗改革重点：将从医疗体系建设、可持续筹资机制、基金监管、医保支付、药品价格、医疗服务等多个方面入手，着力解决我国医疗保障发展不平衡、不充分的问题。在医保支付方面，意见提出：完善医保目录动态调整机制，将临床价值高、经济性评价好的药品、诊疗项目、医用耗材纳入医保支付范围，规范医

6、疗服务设施支付范围。建立健全医保目录动态调整机制，完善医保准入谈判制度，逐步实现全国医保用药范围基本统一。在医药服务方面，意见提出：进一步深化和推进药品、医用耗材集中带量采购制度改革。推进构建区域性、全国性联盟采购机制。促进“互联网+医疗健康”发展。3月2日，国家医保局、国家卫健委联合发布国务院办公厅关于促进“互联网+医疗健康”发展的意见，提出要将符合条件的“互联网+”医疗服务费用纳入医保支付范围，鼓励定点医药机构提供“不见面”购药服务等要求。药品管理制度化，继续推进药品一致性评价。药品注册管理办法、药品生产监督管理办法于2023年开始施行，将全面推进药品注册分类改革，优化审评、审批工作流程，

7、落实药品上市许可持有人制度，强化药品全生命周期管理，加大责任追究力度。国家药监局发布关于开展化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作的公告，正式启动注射剂一致性评价。1.2. 医药行业整体业绩增速收正从2023年前三季度医药上市公司业绩来看，疫情稳定复工复产后医药行业整体业绩增长速度收正，归母净利润增速大幅提升，这与公司规模效应、精细管理，降低费用、提质增效不无关系。从子板块来看，医疗器械不受疫情影响,反而在呼吸机、核酸检测、防护设备器械等疫情相关产品巨大需求下，医疗器械取得快速的增长，2023Q3营收、归母净利润分别同比+52.62%、134.51%o从市场表现来看，截至2023年12月

8、21日收盘，医药生物行业指数年涨幅为50.89%,在申万28个一级行业中排名第四，28个一级行业中年涨幅超过40%的分别有：食品饮料+75.91%、休闲服务+74.49%、医药生物+50.89%、汽车+48.05%、国防军工+43.14%。在医药子行业中，年度表现比较好的是医疗服务+83.94%、医疗器械+83.52%,化学制剂、医药商业、中药板块表现相对较弱，分别+29.58%、+22.51%、+15.60%,均跑赢上证指数的+12.15%o2 .从中美两国药企龙头变迁看未来美国是医药大国也是医药强国，我们对美国和中国一些基础的医疗卫生数据做了一些对比，看看二者之间的差距何在。中国医疗卫生费

9、用总量在提升且增速较快，但是人均卫生费用支出仍然很低。中国人口老龄化现象明显且有加剧趋势，中国政府正不断加大医疗卫生投入，每万人医生数量、每万人医院床位数量均出现明显改善。从卫生总费用来看，2018年美国卫生支出为36494万亿美元，同比增长4.6%,占其GDP比例为17.7%,近年来美国每年卫生费用增速在4.6%左右，GDP占比稳定在18%左右。2019年中国卫生总费用在65195.9亿元，同比增长12.4%,占比GDP比例为6.6悦GDP占比相比仍然非常低但呈现小幅上升趋势，而且目前每年增速保持在10%以上。从人均卫生费用支出来看，2018年美国为11173.9美元，中国为4148.1元人

10、民币，我国人均卫生费用相比仍然非常之低。从人口结构来看，两国人口老龄化趋势明显。2018年，美国65岁以上老人达到5164万人，占其总人口比重为15.8%,所占比例有上扬趋势，该比例相比2001年提升了3.5个百分点。2019年中国65岁以上老人达到1.76亿人，占总人口比重为12.6%,相比2001年提升了5.5个百分点，人口老龄化明显且有加剧趋势。2.1. 专利悬崖是利剑，唯有创新前行当前，美国仍然是世界上最大的经济体，有着成熟的医疗体系和一批医药巨头公司。我们根据ChOiCe美股G1CS行业分类，以5年为间隔对近20年美国医药上市企业总市值T0P20进行分析，以探寻其行业方向及公司的发展

11、变迁。拉长时间来看，这或许对我们未来医药行业的发展有一定的启示作用。目前美国医疗保健行业有1032家上市公司，相比2000年的41家翻了25倍，而2010-2023年的十年间，医药上市公司无论从数量还是总市值均实现了一个明显的提升，分别占美国全体上市公司的18.1%和12.9%。从单个公司市值来看，美国医疗保健行业30亿美元以下的公司居多（占比77%）,而市值50亿美元即约330亿元人民币以上公司总市值占比达到89%,“二八效应”、“马太效应”明显。由于医药上市公司的快速增加,尤其是一些小公司实现IPO上市，单个医药公司平均市值要低于全体美股平均市值。从近20年美国医药上市公司总市值T0P20

12、排名情况来看（以2023年为参考点），上榜的公司中以大型综合性企业居多，也有专科型重磅企业。强生公司、辉瑞公司凭借多板块综合布局，长年排名前三。一些业态近年快速增长，如提供医保福利服务与信息化的联合健康、机器人辅助微创手术领域的直觉外科、以及动物保健公司硕腾，近5年市值实现2-3倍的增长。也有些老牌药企受制于药品专利到期、竞争者加剧涌入、患者数量减少，重磅品种销售快速下滑，失去了昔日在相关领域的荣光，如糖尿病领域曾经的佼佼者礼来、赛诺菲，HIV领域的GSK,还有早期丙肝王者吉利德。因此，唯有不断开拓创新，提供更多的产品和服务，不断满足未满足需求，以抵抗专利悬崖的利剑。1）综合性医药企业居多。2

13、023年强生公司以3609亿美元市值排名第一，其业务主要包括消费、制药和器械板块业务。T0P20名单中综合及综合药品类公司12家（占比60%）,医保福利与信息化1家（联合健康），医疗器械4家（器械巨头美敦力、史赛克，实验室器械服务商赛默飞，机器人辅助微创手术领域的直觉外科），专科药见长的3家（包括糖尿病药类的诺和诺德，H1V药类的吉利德科学，动物保健类的硕腾）o2）实力雄厚的综合企业稳居前三。强生公司在5个节点上均排名前三，其中后4个节点上均排名第一。其三大板块稳步增长，药品板块表现优良，如银屑病用药乌司奴单抗注射液、肿瘤药达拉他滨和依鲁替尼均是高速增长的重磅品种。辉瑞公司一直排名前三，不过已

14、从早期的第一、二名下滑，主要原因是：随着氨氯地平、阿托伐他汀、西地那非、普瑞巴林等专利药的陆续到期，心血管药巨头辉瑞业绩出现了下滑；肺炎疫苗PrevenarB于2016年进入中国的市场后，开始触底反弹，保持了较低的增幅；目前主要重磅品种心血管药物阿哌沙班、自身免疫疾病的新兴代表药物托法替尼、乳腺癌用药帕博西尼等保持较好增长。值得一提的是，凭借主营业务UnitedHea1thcare（提供医疗保险和福利服务）和Optum（提供信息和技术支持的健康服务）的联合健康在5个节点上均有上榜，且最近5年市值将近翻了3倍而跻身目前的ToP2。3）首次上榜企业增长强劲。机器人辅助微创手术领域的全球技术领导者直

15、觉外科排名第17,近5年市值翻了近4倍，2015-2019年归母净利润CAGR达23.7%o首次上榜的还有2013年上市的动物保健公司硕腾，超过吉利德科学排名第19,专门为用户提供优质的兽药和疫苗、业务支持和技术培训，近5年市值翻了近3倍，2015-2019年归母净利润CAGR高达45%o另外可提及的是赛默飞世尔科技（专门提供医疗诊断、实验室服务），尽管非首次上榜，但是近年增长势头强劲，由2015年的19位快速提升到目前的第5位。4）下滑明显的老牌药企。尽管自上市以来，5个或4个节点均有上榜，包括礼来、赛诺菲、葛兰素史克（US）目前分别排名在14-16名，仍然难掩其下滑趋势。如礼来从早期的第4

16、名到第10名，再到现在的第14名。主要原因有：优势领域糖尿病用药增速放缓；勃起功能障碍用药他达拉非继续下滑；除了肺癌化疗药培美曲塞外，VEGFR2雷莫芦单抗、乳腺癌的CDK4/6抑制剂AbenIaCiC1ib等品种在肿瘤市场上难以有重大突破。赛诺菲从早期的第6名到第10名，再到现在的第15名。主要原因有：目前主要靠传统优势领域疫苗与多发性硬化市场支撑；2017年3月获批的湿疹用药Dupixent,于2018年10月新增哮喘的适应症，目前为公司重磅药物；但是受制于专利悬崖，甘精胰岛素把糖尿病的王位拱手于诺和诺德的利拉鲁肽、索玛鲁肽；而被寄予厚望的SO1iqUa（胰岛素+G1PT）业绩也不如人意。葛兰素史克（US）从早期的第4、5名到11名，再到现在的第16名。主要原因有：早期专注于整合酶抑制（INST1）的研发和创新，GSK公司靠着多替拉韦为主的复方药，曾和吉利德公司在H1V市场上分庭抗礼,而目前均出现不同程度的下滑；随着呼吸系统老