【地产市场研报】房地产行业专题研究：打破融资穹顶迎接信用扩张_市场营销策划_2022年地产行业市场.docx

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1、证券研究报告房地产打破融资穹顶，迎接信用扩张尔华泰证券IIdU&TATSECURITIES华泰研究2022年1月10日|中国内地专题研究地产开发厂地产服务增持（维持）增持（维持）融资“糖果”助力优质房企打破融资穹顶房地产融资改善正在持续落地，有利于优质房企打破融资穹顶，突破三道红线”、“借新还旧”的限制，助力行业企稳、整合和集中度提升。与此同时，地方政策改善空间仍然存在。建议从终局思维选择头部房企，享受短期估值修复和长期格局优化、多元业务带来的稳健成长，同时关注头部物管公司和彻底转型的部分房企。重点推荐1）A股开发：金地集团、万科A、华侨城A、金科股份；2）港股开发：华润置地、龙湖集团、中国海

2、外发展、旭辉控股集团；3）物管公司：保利物业、碧桂园服务、招商积余、旭辉永升服务、中海物业、新研究员SACNo.S0570519010002SFCNo.BIO834研究员SACNo.S0570519070001SFCNo.BRD825陈慎chenshen+8602138476038刘璐liulu015507+86-21-28972218研究员林正衡SACNo.S0570520090003linzhenghengSFCNo.BRC046+86-21-28972087大正；4）转型房企：华联控股、鲁商发展。行业走势图免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,谙务必一起闵读。1房地产开发房地产服务

3、重点推荐股票名称股票代码（当地币种）投资评级金地集团600383CH16.35买入万科A000002 CH25.58买入华侨城A000069 CH9.41买入金科股份000656 CH5.36买入华泗置地1109 HK44.50买入中国海外发展688 HK33.30买入龙湖集团960 HK55.00买入旭辉控股集团884 HK7.80买入保利物业6049 HK68.40买入碧桂园服务6098 HK83.70买入招商积余001914 CH20.46买入旭辉永升服务1995 HK23.00买入中海物业2669 HK10.20买入新大正002968 CH45.14买入华联控股000036 CH5.3

4、7增持鲁商发展600223 CH19.23买入目标价资料来源：华泰研究预测降杠杆自我加速，总量罕见净偿还2021下半年开始，房地产销售急转直下，多家房企陷入流动性危机，金融机构信心受损，使得行业从主动降杠杆变为被动降杠杆，降杠杆逐渐演变为一场自我加速的风暴，对行业金融资源的总量和分布格局形成了较大冲击。2021年1-11月房地产销售回款占到位资金的比例达到53%,创出历史最高水平，也证明房地产非经营性现金流达到了最困难的水平。房地产境内债、境外债、开发贷、信托、股权融资五大渠道净融资额为2184亿元，行业融资总量非常罕见地出现净偿还，所有渠道净融资额均出现同比下滑。民营房企爆发违约潮，金融资源

5、加速向国企央企集中2021年出现民营房企违约潮，且下半年以来流动性风险暴露加快。实质违约房企2020年销售金额市占率达到9.1%,信用风险房企销售金额市占率达到17.1%。由于“幸存者偏差”，总体而言房地产融资成本并未明显上行，尤其境内债融资成本不升反降。在“三道红线”等监管指标的压力下，此前在杠杆使用方面相对更为激进的民营房企在融资方面已有收缩，而在房企流动性风险蔓延之后，境内债一级市场更是几乎成为国企央企的天下，Q4国企央企境内债发行规模占比达到90%,全年占比同比提升16pct至74%。迎接到期债务挑战，22Q1压力较大房地产境内债到期高峰已经过去，但境外债仍在穿越到期高峰。两者结合来看

6、，2022年Q1、Q3到期偿还规模较高，叠加Q1房地产销售或将继续处于磨底阶段以及外币筹措难度相对更大，因此对于房企而言，Q1将是2022年资金链压力最大的时刻。融资结构性破冰，优质房企有望打破融资穹顶2021年11-12月房地产境内债发行规模在中票、公司债带动下触底回升，国企央企以及经营相对稳健的民营房企率先破冰，并有望继续对未来几个月的发债规模形成支撑。12月20日，央行、银保监会出台关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知，进一步落实房企并购服务，多管齐下促进并购效率，托底房地产行业风险。我们认为此次民营房企违约潮将促使房地产融资政策从全面限制转向结构性鼓励，以并购融资为代表

7、的新渠道或将打破持续近5年的融资穹顶。我们或将看到并购融资对于“三道红线”的突破,以及优质房企对于“借新还旧”的突破。风险提示：疫情、行业政策、行业基本面下行、部分房企经营风险。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。华泰证券UULU HU AT Al SECURITIES房地产免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。7正文目录2021年产资回顾：降杠杆自我加罕见境内债：罕见出现净偿还境外债：市场信心受挫，再融资规模冰封5开发贷：净融资额创出2008年以来的最低水平5房地产信托：余额占比连降7个季度股权融资：A股依旧冰封，港股IPO收缩房企风险：民营房企

8、爆发违约潮8融成本：幸存者下内债融资成本不升反降9结构分化：金融资源加速向国企央企集中102022年地产融资展望：融资穹顶有望被打破11迎接到期债务挑战：22Q1压力较大11融资结构性破冰：11-12月境内债发行触底回升，优质房企粮草先行12并购金融服务开启132022年有望打破融资穹顶，优质房企迎接信用扩张13投资建议14重点，隹存-才示的14万科A（000002CH,买入，目标价25.58元）14金地集团（600383CH,买入，目标价16.35元）14华侨城A（000069CH,买入，目标价9.41元）14金科股份（000656CH,买入，目标价5.36元）14华泗置地（1109HK,买

9、入，目标价44.50港元）15龙湖集团（0960HK,买入，目标价55.00港元）15中国海外发展（0688HK,买入，目标价33.30港元）15旭辉控股集团（0884HK,买入，目标价7.80港元）15保利物业（6049HK,买入，目标价68.40港元）16碧桂园服务（6098HK,买入，目标价83.70港元）16旭辉永升服务（1995HK,买入，目标价23.00港元）16中海物业（2669HK,买入，目标价10.20港元）17新大正（002968CH,买入，目标价45.14元）17招商积余（001914CH,买入，目标价20.46元）17华联控股（000036CH,增持，目标价5.37元）

10、17鲁商发展（600223CH,买入，目标价19.23元）17风险提示1819附录：2021年以来重点房地产融资政策/表态一览2021年地产融资回顾：降杠杆自我加速，总量罕见净偿还2021上半年在“三道红线”、“房贷两集中”等监管指标的指引下，房地产行业延续2019年以来的降杠杆趋势，但从下半年开始，房地产销售急转直下，多家房企陷入流动性危机，金融机构信心受损，使得行业从主动降杠杆变为被动降杠杆，降杠杆逐渐演变为一场自我加速的风暴，对行业金融资源的总量和分布格局形成了鼓大冲击。拆分国家统计局的房地产开发到位资金数据，2021年111月销售回款（定金及预收款+个人按揭贷款）占比达到53%,较20

11、20全年提高3pct,创出历史最高水平，也证明房地产行业非经营性现金流在2021年达到了最困难的水平。我们统计了房地产境内债、境外债、开发贷、信托、股权融资五大渠道的净融资情况（开发贷、信托暂时只有截至21Q3的数据），2021年房地产净融资额为-2184亿元，行业融资总量非常罕见地出现净偿还。五大渠道中，境内债、境外债、房地产信托均出现净偿还，所有渠道净融资额均出现同比下滑。下文我们将逐个分析五大融资渠道的具体情况。图表1：房地产开发到位资金拆分（绝对额）图表2：房地产开发到位资金拆分（占比）（亿元）国内贷款利用外资国内贷款利用外资自荐资金定金及预收款个人按揭贷款200,000180,000

12、160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000自筹资金定险及预收款个加按揭贷款100%-90% -80% -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% -0% -9。0、Z00OU6。0、OOCUCJOCUCOOCM寸OCUSOCU9OCU8OCU6OCU605807Z8790。goe寸07COOCMeoe二0。ooe6目8。zooe9。0、资料来源：国家统计局.华泰研究资料来源：国家统计局，华泰研究图表3:房地产各融资渠道净融资额注：2021年开发贷、房地产信托净融资额统计时间为2021年前三季度，其余融资渠

13、道统计时间为2021全年资料来源：Wind,中国人民策行，中国信托业协会，华泰研究境内债：罕见出现净偿还受制于“三道红线”、房企流动性风险发酵等压力，部分房企借新还旧链条被打断，导致2021年房地产境内债罕见出现净偿还。2021年房地产境内债发行规模为6621亿元，同比下滑14%；净融资额为-1234亿元，较2020年收缩2026亿元，是2011年以来首次出现净偿还；截至21年末，房地产境内债余额为1.85万亿元。从发行节奏来看，上半年发行规模同比仅下滑2%,由于到期量较大出现净偿还407亿元，整体上较为平稳。但从8月开始，受房企流动性风险发酵影响，发行规模明显收缩，10月更是只有219亿元，创出2018年3月以来的新低，Q3、Q4均出现净偿还。从发行品种来看，仅公司债发行规模保持小幅同比正增长，其余品种发行规模均出现同比下滑。图表4:房地产境内债发行规模和同比增速（月度）图表5:房地产境内债发行规模和同比增速（年度）（亿元）1,8001.600-1,400 -1.200 1,000 -800 -600 -400 -1