贝壳网深度经营分析报告.docx

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1、贝壳网深度经营分析报告2023年5月1贝壳：中国线上线下一体化住房中介服务龙头1.1. 贝壳找房已成为国内领先的品质居住服务平台贝壳找房已成为国内领先的品质居住服务平台。公司前身北京链家创立于2001年，为国内房地产经纪行业龙头品牌；2015年合并德佑，其后通过子品牌特许经营模式迅速扩大平台功能与服务范围，确立行业优势地位；2018年升级为贝壳找房，进一步拓展经营业务，扩大品牌覆盖广度。截止20年，贝壳全年总交易额（GTV）3.5万亿元，总计门店数量4.69万家，Q4月活跃用户数达4818万人。公司的核心业务由经纪平台“链家”与交易平台“贝壳”两方面构成。通过强调门店与互联网平台的相互联系，贝

2、壳打通线上线下间的空间与信息壁垒，以发挥品牌在数据洞察与经营经验上的累积优势。目前公司的业务范围已全面囊括新房交易、二手房交易与房产金融服务、房屋装修服务等一系列其他新型业务。图1:公司主要业务资料来源：贝壳招股书，市场研究部公司发展历经链家初创、线上转移、业务优化与上线贝壳四个时期。初创时期，公司探索业务创新，首家推出了“阳光交易的透明化交易模式。链家在线上线后，公司通过产业与平台结合的方式，打通线上下交易的壁垒，确立行业领先优势。此后链家在线升级为链家网，公司通过并购与战略合作等方式，迅速扩大业务覆盖范围。贝壳找房上线后，公司发挥产业领先地位的累积优势，开始布局向房地产行业互联网巨头的转变

3、。图2：公司发展历程/2015-2017)2018至今42010-2014费家发展时期2ooi.i1殳于北京3,后更名为线上再移时期业务优化时期2011.5BVHA1irfiSBXtt.2015.3与上器得体地产正式布贝壳上线时期2018.4贝先找房上纥北京修东摩”经纪育1公司2002.10惠描出二手品房IIIS业务2003.7易中QDift9!行合作2013.11尊友k四大安心务*i1”2014.9ft事号万MiTA1合作台井.阿年还合并了伊it电中（,大兴业W1tW201S.9fit*马济房地产中介机构一单Q元曾最田Or支付,c,c贝奥于0M交所上市.RBBEKE二手房交易费霰发业务200

4、4指阳北交式.通照交易1作日注成幽2005.3位文，业金务中心2014.11-GS京在线“更名为0网.*不动产.达成故合作.r大业务布JVnJIa.合作的还大连好H角二广州at-wnw2016.5旗下做r自如及率1栉建立.Ia立北京,如建港贵户理公D2008.4事在幔上线资料来源.链家官网、贝壳官网、新华网、证券时报网、市场研究部1.2. 创始人对公司拥有绝对控制权创始人具有绝对控制权。上市后，左晖持有42.4%股权，与82.8%投票权，管理层整体持有46.2%股权，与84.0%投票权。机构方面，腾讯持有12.1%股权与3.6%投票权，软银持有9.3%股权与2.8%投票权，高领持有5.2%股权

5、与1.6%投票权。公司控制权由创始人左晖与公司管理层完全掌握。表1：贝壳股权结构表（截至2023年8月12日）普通A类股普通B类股股权比例投票权比例管理层左晖547,348,915885,301,28042.4%82.8%彭永东110,116,2753.3%1.0%单一刚47,777,7751.4%0.4%徐万刚54,272,7051.6%0.5%包凡115,926,0653.4%1.0%管理层整体676,432,875885,301,28046.2%84.0%机构PropitiousG1oba1Ho1dings1imited885,301,28026.2%78.0%腾讯系410,842,11

6、112.1%3.6%软银系313,596,4959.3%2.8%高领系176,255,6855.2%1.6%1.3. 资料来源:贝壳招股书、市场研究部1.4. 交易额和营收快速增长，新房业务贡献最大贝壳的收入主要来自三个板块：二手房交易、新房交易、新兴与其他服务。按照类别来看主要分为1）佣金：公司通过自有品牌链家或平台其他的经纪公司，促成房屋交易或租赁，而向交易方收取佣金；2）平台费：向平台上的经纪公司收取平台费或加盟费；3）其他:房产交易后市场服务。图3:贝壳商业模式贝壳商业模式对二手房的销售与租赁收取AB金（通过自有品牌链家或贝壳平台其它妞纪公司）向房地产开发商收取金金融、房屋装修等多种房

7、屋相关服务对贝壳平台上所有的经纪公司收取平台服务费、对加盟品牌旗下的经纪公司收取额外加盟费提供例如交易结算、实地考察协助、中介招募与培训博增值服务资料来源：贝壳招股书，市场研究部得益于平台模式带来的规模化效应和新房业务的快速发展，贝壳近年来GTV快速增长。2018-2023Q1-Q3（9个月），公司GTV分别为11,531亿/21,277亿/23791亿元，同比增长分别为13.7%845%87.2%其中，新房交易规模增长较快，2018-2023Q1-Q3（9个月）同比增长分别为11.2%166.2%105.7%资料来源：贝壳招股书，财报，市场研究部链家自营门店和经纪人数量维持稳定，平台加盟的门

8、店和经纪人数量迅速扩张。从门店数来看，2017-2019年平台合作与加盟门店从89间增长至29592间；2017-2023年总门店数从8030间增长至46946间，增长迅速。随着门店的快速增长，每个门店的成本不断摊薄，从2017年的44.13万元减少至2023年的6.83万元。从中介人数来看，2017-2019年平台合作与加盟中介人数从700人增长至23.28万人；2017-2023年总中介人数从12.02万人增长至49.31万人。我国房地产中介人员约200万人，贝壳的中介人员市占率提升迅速，从2017年的6.01%增长至2023年的24.65%,意味着全国几乎四分之一的中介与贝壳相关联，覆盖

9、房源与服务范围广阔。表2:贝壳门店组成与中介组成2017201820192023链家店794176737922-合作店89813629592-总门店数8030158093751446946新增门店7779217059432门店支出（百万元）3,5443,4003,0783,207单个门店成本（万元）44.1321.518.206.83链家人数119,514102,674124,880-合作人数70060,900232,800-总中介人数120,214163,574357,680493,088中介市占率6.01%8.18%17.88%24.65%资料来源：Wind、贝壳招股书、贝克2023年Q4

10、季报、市场研究部贝壳APP的活跃用户增长迅速，从2019年Q3的2630万MAU增长至2023年Q4的4820万MAU,图5：贝壳APP分季度月活跃用户（单位百万MAU）资料来源：Win5贝克招股书、贝克2023年Q4季报、市场研究部对房屋（新房、二手房）交易收取佣金是贝壳平台收入的核心。2017-2023Q1-Q3,平台二手房的佣金率逐渐下降，从2.50%下降到1.58%,主要是因为加盟的三方经纪品牌佣金率低于链家自营；而平台新房佣金率呈上升趋势，从2.54%提高至J2.74%,我们认为主要是由于开发商对新房去库存的迫切需求，尤其是2023下半年房地产“三条红线”更加快了去库存以回款的进程。

11、图6:贝壳平台佣金率（收入/GTV）3.00%2.54%2.66%2.71%_274%2.50%2.00%岭左誉2.16%2.51%2201/o2.50%1.50%1.00%1.89%一一一口1.58%0.50%0.00%2017201820192023Q1-Q3T1-二手房一新房整体资料来源：贝壳招股书，财报，市场研究部自从2018年4月公司由房产中介链家转型为平台型公司后，公司营收迅速增长。公司2018/2019/2023Q1-Q3营收分别为286.5亿/460.1亿/478.1亿元，同比增长分别为12.3%60.6%51.1%o收入构成来看，新房交易逐渐取代二手房交易成为公司最大收入来源

12、。从2019年开始新房交易收入占比迅速提高，由2017年的25.2%逐年提高至J2023Q1-Q3的52.4%,在2023年营收贡献已超过二手房交易；而二手房交易收入占比由2017年的72.4%逐年下降至2023Q1-Q3的44.8%。新兴与其他服务收入占比维持相对低位.2023QI-Q3占比2.8%。图7：贝壳营收及增长情况图8：贝壳收入结构600.0500.0400.0300.0200.0100.00.0-100.0255.170.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%120.0%二手房交易新房交易新兴与其它服务一营收（亿元）一净利润（亿元）一一营收同比资

13、料来源：贝壳招股书,财报.市场研究部资料来源：贝壳招股书.财报.市场研究部公司的成本主要为贝壳支付给经纪人的佣金。从佣金支付比率来看，贝壳平台支付给链家和三方经纪渠道佣金有明显差距。按照支付佣金/GTV比率来看，2018-2023H1,贝壳支付给自营链家经纪人的均高于支付给三方经纪人的佣金/GTV比率，分别为1.7%1.8%1.8%和0.8%1.1%1.1%o支付给经纪人的佣金/GTV201820192023H1支付给链家经纪人的佣金/GTV1.7%1.8%1.8%支付给第三方经纪人的佣金/GTV0.8%1.1%1.1%支付给链家经纪人的佣金（亿元）15819499支付给第三方经纪人的佣金（亿

14、元）1411284表3:贝壳主要成本资料来源：贝壳招股书，市场研究部公司毛利率逐步提高，稳定在24%-25%左右。2018/2019/2023Q1-Q3,公司毛利分别为68.7亿/112.7亿/114.4亿元，毛利率分别为24.0%24.5%23.9%扣除股权激励费用、收购产生的无形资产摊销、公允价值计量的长期投资/应收账款/或有对价的公允价值变化以及上述调整的税收影响的后，2018/2019/2023Q1-Q3公司调整后净利润分别为13亿/16.6亿/37.2亿元，调整后EBITDA分别为6.1亿/29.2亿/48.4亿元图9:贝壳毛利情况图10:贝壳费用情况140.0120.0100.080.060.040.020.00.030.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0