士兰微企业分析.docx

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1、士兰微企业分析士兰微：国内半导体IDM龙头士兰微作为国内收入及产能规模最大的纯半导体IDM公司，目前已经形成功率分立器件、集成电路、1ED产品三条产品线。公司从消费类产品起家，逐步切入工业、新能源汽车、新能源发电等领域，不断横向拓宽产品覆盖范围，有效抵御下游波动风险。公司通过长期研发和工艺积累，产品品质不断提升，目前已经拥有华为、小米、格力、美的、汇川、比亚迪、阳光电源等各个领域内的优质客户。功率分立器件设计、制造及销售为公司的核心业务，覆盖IGBT、MOSFET、FRD、SBD.TVS等多项产品，集成电路业务为公司第二大业务，涵盖电源管理IC、IPM、MEMS、MeU等多类产品。截至2023

2、年底，士兰微半导体产线等效8英寸总产能为27万片/月。我们认为公司作为国内领先的半导体IDM企业，拥有四大投资逻辑：1）公司具备较强的规模优势和显著的市场地位；2）公司对标国际龙头英飞凌采取平台型战略，逐步发展为功率半导体“百货商店”；3）公司兼顾产能和产品两个维度，不断升级以优化竞争力；4）公司20232025年整体折旧压力较2023-2023年减弱，盈利能力有望改善。区别于市场观点#1：从产品维度来看，士兰微可以提供一站式解决方案，打造中国英飞凌。士兰微产品布局广泛，目前拳头产品为IPM、中低压MOS,我们预期未来IGBT、SiCMOS,超结MOS等产品放量可期。此外公司还布局了电源管理芯

3、片、MEMS、PM1C和MCU,能够为下游客户提供完整的解决方案，打开市场天花板，并分散对单一产品的依赖程度，减少周期波动。如MEMS全球市场规模分别为136亿美元（2023年），主要应用场景为消费（占比过半），类型中MEMS射频器件、压力、惯性组合占比分别为17%、15%、13%,公司目前正在推广和研发六轴惯性传感器、空气压力传感器等，有助于打开MEMS增长通道。#2：产品结构优化，盈利能力向好。2023年公司归母净利润同比减少30.66%,系作为IDM公司，产品结构调整较慢，受下游消费电子相关产品需求疲弱影响，公司盈利能力有所降低。我们预计随着公司产品结构调整到位，叠加1）新能源汽车终端市

4、场价格企稳，持币观望需求将转化为实际成交需求，2）光伏集中式与分布式齐头并进，需求高涨，2023年公司净利润有望实现正增长。截止2023年底电路和器件销售收入中，近70%来自大型白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场，随着士兰微硅基产线晶圆尺寸逐渐扩大，5一6一8一12英寸纵深发展，产品价格竞争力提升，我们预测23/24/25年归母净利润为14.57/16.80/19.47亿元，对应同比增速为38%15%16%o士兰微：平台型功率半导体IDM龙头，中国“英飞凌”扬帆起航功率半导体产品线对标英飞凌，打造从外延、设计、制造到封测的国内平台型IDM龙头。士兰微成立于1997年，2003年于上交所

5、挂牌上市，2004年成立士兰明芯，进军1ED芯片制造；2010年成立土兰半导体，布局功率模块封装；2012,研发成功第一颗MEMS传感器;2016年与大基金合资成立土兰集昕，开启首条公司八英寸晶圆产线建设，一年后量产；2017年宣布与厦门市合作计划建设两条12英寸晶圆生产线和一条先进化合物半导体器件生产线，2023年12英寸一期产线投产。土兰微采取IDM模式，主营功率半导体、MEMS传感器、MCU及1ED芯片业务，集设计、制造及封测为一体，各子公司各司其职。土兰微功率半导体产品线广度对标全球龙头英飞凌,为国内功率半导体IDM龙头公司。截至2023年底，兰微半导体产线等效8英寸总产能为27万片/

6、月。2023年，士兰微实现营收82.82亿元，同比增长15.1%。分立器件为公司核心业务（2023年营收占比53.93%）：具体产品主要包括IGBT、MOSFET、TVS（瞬态抑制二极管）、SBD（肖特基二极管）、FRD（快恢复二极管）、开关管、稳压管等产品。作为公司营收的增长极，2023年此项业务实现营收38.13亿元，同比增长73.08%o2023年公司分立器件业务实现营收44.67亿元，同比增长17.13%（同期公司整体营收同比增长15.12%）,对公司整体有显著拉动作用。当前公司的超结MOSFET、IGBT、FRD、高性能低压分离栅MOSFET等先进产品的性能已经达到国内顶尖水平，除了

7、传统的白电和工业领域，公司已逐步切入电动汽车、新能源（光伏、风电、储能领域），预计未来仍将保持较强劲增长。集成电路作为公司第二增长极，IPM、PM1C国内领先地位有望持续巩固（2023年营收占比32.88%）：产品主要包括IPM模块、MCU、MEMS传感器、驱动模块、电源芯片以及PoE芯片等。IPM模块方面，已经广泛用于下游家电和工业客户，并于22年上半年推出新能源汽车空调压缩机驱动的IPM模块，完成批量供货。2023年国内多家主流白电整机厂商使用了超7800万颗公司生产的IPM模块，公司为白电IPM模块国内龙头，未来有望维持市场地位；电控类MCU持续用于工业变频、光伏逆变、伺服产品等；汽车电

8、机驱动模块业已实现批量供货；MEMS方面出货量受消费电子需求疲软的影响放缓，但已向白电、工控和汽车领域拓展，公司的加速度传感器和陀螺仪传感器具备一定优势；PMIC方面，公司推出相关快充方案、PoE.DC-DC、AC-DC芯片产品，产品型号丰富，可用于下游手机、汽车以及安防等领域。发光二极管方面，公司加快向中高端产品方面倾斜（2023年营收占比8.85%）：具体产品主要包括1ED芯片和1ED彩屏像素管。2023年以来，受疫情及下游需求放缓的影响，国内1ED芯片市场疲软，为应对不利影响，子公司士兰明芯加快高亮度1ED照明芯片开发，加快导入汽车和景观照明等中高端芯片市场，士兰明钱加快小间距显示、mi

9、ni1ED显示屏、红外光耦、安防监控和车用1ED等中高端应用领域拓展。公司不断拓宽产品下游应用边界，以消费电子市场为基础，进军工控、新能源汽车和新能源汽车领域。具体来看，消费端，公司产品下游覆盖了手机、家电、安防等领域，拥有Vivo、OPP0、小米、华为、美的、格力、海信、海尔、大华、海康等优质客户。工控端，公司开拓了汇川、英威腾、台达、日本NEC等全球客户，新能源汽车和新能源发电端，公司覆盖了上汽、北汽、比亚迪、阳光、吉利、极氟、零跑等公司，充分享受下游高景气度的红利。2023年，公司电路和器件产品与服务，已有70%的收入来自白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场。公司有效构建系统级的集

10、成电路和分立器件解决方案，增强产品综合竞争力。通过拆分公司产品终端应用，例如电驱系统、车载OBC、光伏逆变器、储能变流器、伺服器件等产品，MCU、MEMS以及电源管理IC往往和功率分立器件共同使用。例如汽车电子中均需要使用上述产品，此外IPM模块中，通常将MOSFET和IGBT等产品和电源管理IC合封。兰微通过覆盖多个产品线，有望在多个细分领域占据优势，同时依托某几类产品带动其他品类，为客户构建系统级解决方案。在此过程中，公司成为平台型企业或者系统级解决方案供应商，这将进一步为公司打开成长空间。公司股权结构较为分散，七位创始人为公司共同实际控制人，从业经验深厚。截至2023年12月31日，陈向

11、东、范伟宏、江忠永、罗华兵、郑少波、宋卫权、陈国华七人通过直接或间接共同控股39.87%,国家集成电路产业投资基金、香港中央结算公司持股比例分别达5.82%2.54%0公司管理层资历深厚，实际控制人均有逾20年的半导体从业经验。七位创始人在芯片设计与制造、销售和产品管理上有较深积累，为公司的良性发展保驾护航。士兰微各子公司多与地方政府共同设立或后续引入国家/地方产业资本，此后逐步回购股权。士兰集成成立于2001年1月，由士兰微和杭州经济开发区出资设立，最初分别占有97.5%和2.5%的股权，目前士兰微和友旺电子分别拥有98.75%1.25%的股权；士兰集昕成立于2015年11月，最初士兰微与士

12、兰集成分别持有其90%10%的股权,经过集华投资（士兰微、大基金分别持股71%29%）和大基金两次增资后，集华投资、大基金、士兰微分别持有股权47.3%29.3%6.3%,2023年士兰微发行股份收购大基金在集华投资19.51%和士兰集昕20.38%的股权，目前集华投资、士兰微、大基金分别持有士兰集昕股权41.2%36.0%7.8%o士兰集科成立于2018年2月，最初由厦门半导体投资集团（厦门市海沧区人民政府下属国有独资公司）和士兰微出资设立，分别持有股权85%15%,2023年2月士兰微和大基金二期对其增资，现厦门半导体投资集团、士兰微、大基金分别持有股权66.6%18.7%14.7%;士兰

13、明镜成立于2017年12月，最初由士兰微和厦门半导体投资集团出资设立，二者最初分别持有士兰明俊股权70%30%,2023年11月士兰微回购前者4.7%股权，现二者分别持有股权65.3%34.7%;成都士兰成立于2010年11月，最初由士兰微全资设立，2023年为建设模块产线，四川省产投基金和阿坝州产业基金向成都士兰公司增资，目前三者分别拥有成都士兰股权70.0%26.7%3.3%oSAHt权H构及，于公司*怆，(A202341231B)IDM模式及子公司各司其职，有利于技术更新升级及产能自主可控。一方面，IDM模式囊括设计、制造、封测全产业环节，使得公司在研发过程中的技术积累更加全面深厚且有助

14、于进一步加快公司的技术迭代的速度，且生产更加迅速、自主、可控，以满足不同客户特色化、定制化需求。同时，公司各项其他业务与晶圆制造具备较强的协同效应，技术上共同开发特色工艺平台，在IPM及其他功率模块封装环节，与晶圆制造环节形成较好的配合，保证稳定的器件生产和封装能力。晶圆制造环节，3家子公司士兰集成、士兰集昕和士兰集科，负责5&6/8/12英寸晶圆制造。1ED及第三代半导体方面，三家子公司士兰明芯、美卡乐光电和士兰明钱，分别负责1ED芯片生产、彩屏像素管和1ED芯片封装、高端1ED芯片和SiC器件生产。外延和封装环节，两家子公司成都士兰和成都集佳，分别负责外延和模块封装，此外成都土兰也已规划汽

15、车级模块封装产线。晶圆生产工艺不断提升(5一6一8一12英寸纵深发展)叠加产能逐步扩张，为营收持续增长奠定基础。子公司土兰集昕设计产能10万片/月，2023年底8英寸晶圆产能达6万片/月，2023年实现年产65.7万片，2023H1,士兰集昕已启动实施年产36万片12英寸芯片生产线项目”，进一步提高芯片生产能力。参股公司土兰集科计划分两期建设12英寸晶圆产线，2023年底完成一期建设目标并于年末产出晶圆20万片，同年着手实施二期建设项目，建设完成后预计总计产能达8万片/月。2023年，随着土兰集昕8英寸产能释放叠加2023年功率半导体重回上行周期，公司营收大幅上升。2023年公司12英寸产线开

16、始批量生产，公司营收维持高增长，我们预计随着未来公司推动功率芯片和集成电路在12寸产线上量，营收规模将持续提升。S14:营收及同比增速(2016-2023)产能保障下，下游需求旺盛驱动公司2023/2023年营收加速增长。2023年公司营业收入82.82亿元，同比增长15.12%,IQ2023实现营收20.66亿元，同比增长3.25%,IPM模块和分立器件对公司业绩增长具有明显拉动作用。从具体产品来看，分立器件方面在2023和2023分别实现营收38.13/44.67亿元，同比增长73.08%17.13%,在总营收中的占比持续提升。第三代半导体方面，士兰明铉着手实施ttSiC功率器件芯片生产线建设项目”,规划年产12万片SiCMOSFET和2.4万片SiCSBD。集成电路方面，公司加快发展IPM模块、MEMS传感器、PMIC和MCU,其中IPM模块营收在2023和2023同比增速在109.76%65.12%,MEMS传感器产品矩阵丰富，已在