煤炭行业国企改革分析研究.docx

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1、煤炭行业国企改革分析研究新一轮国改开启，煤炭板块有哪些投资机会？新一轮国企改革蓄势待发，“国改+中特估”成为热门投资主线之一。自去年四季度以来，新一轮的国企改革方案持续酝酿中。从目前的要闻跟踪来看，高质量、核心竞争力、世界一流等关键词出现的频率较高，这与近些年产业转型升级、上市公司高质量发展的大背景保持高度一致。与此同时，去年11月21日证监会主席易会满在2023金融街论坛年会上的主题演讲时首提“中国特色估值体系”，引发市场对央国企估值重塑的关注。新一轮国企改革行动与“中特估”概念形成共振,迅速成为市场热门投资主线之一。近年来，为推动中央企业加快实现高质量发展，国资委探索建立了中央企业经营指标

2、体系。2019年，首次提出“两利一率”指标体系（净利润、利润总额和资产负债率）。2023年，增加营业收入利润率和研发经费投入强度两个指标，形成“两利三率”指标体系，引导中央企业关注经营效率，加大科技创新投入力度。2023年，为引导中央企业提高生产效率，增加了全员劳动生产率指标，完善为“两利四率”。2023年，针对两利四率”指标，进一步提出“两增一控三提高”的总体要求，并通过预算管理和业绩考核等工作将指标分解到每一家中央企业，统领和推进各项重点工作。新一轮考核指标调整为“一利五率”，更强调国央企高质量发展。2023年，在中央企业负责人会议上，国资委将2023年中央企业经营指标体系优化为“一利五率

3、”,并强调总体目标为“一增一稳四提升”，即利润总额增速要高于全国GDP增速（一增）、资产负债率总体保持稳定（一稳）、净资产收益率、全员劳动生产率、研发经费投入强度和营业现金比率要实现进一步提升（四提升）。“两利四率”到“一利五率”的变化，主要体现在用ROE替换净利润指标,以及用营业现金比率替换营业收入利润率指标。由于ROE可进一步拆分为净利润率、总资产周转率和权益乘数，相比净利润考核的维度更全面，而营业现金比率与净资产收益率的结合，实现了三张财务报表的紧密耦合，相比营业收入利润率更加关注企业经营业绩的“含金量”，因此“一利五率”的提出表明本轮改革更注重国央企经营的高质量及发展的可持续性。煤炭板

4、块央国企占比高，国改受益概率更大。作为我国重要的基础能源之一，煤炭行业上市公司的央国企含量较高，中央国有企业和地方国有企业市值合计占比高达94%,2023年前三季度归母净利润合计占比高达98%,央国企在煤炭行业的地位不言而喻。图2:煤炭板块公司中央国企市值占比94%煤炭板块公司市值结构（注：截至2023年4月18日收盘）板块低估值特征明显，国改利好板块焕发新活力、迎来价值重估。与其他行业相比，煤炭板块低估值特征明显，截至2023年4月18日，长江煤炭板块PB估值为1.42倍,在32个行业中排名第26位;2023年wind一致预测ROE为20%,在32个行业中排名第3位。在国企改革背景下，央国企

5、为主的煤炭板块有望焕发新活力、维持高质量发展，板块估值重塑空间有望打开。资产证券化：集团赋能成长，大象亦能起舞国有资产证券化是国企改革的重要一环。市场是配置资源的有效平台,资本化运作、资产证券化都是市场运行的重要手段，通过将国有资本以资本化的方式运行、以证券化的手段推进，能够极大地提升国有经济的运行效率，从而极大地提升国有资产在市场中的竞争力、创新力、影响力、抗风险能力等，也能够进一步丰富国有企业改革的手段。“资产证券化”主要包括实体资产证券化、信贷资产证券化、证券资产证券化、现金资产证券化等。对于大部分煤炭企业而言，资产证券化最主要的方式是上市公司向控股股东收购煤炭资产。在煤炭板块重点公司中

6、，未来具有资产证券化预期的主要包括动力煤板块的中国神华、兖矿能源、中煤能源、晋控煤业、潞安环能、电投能源，以及炼焦煤板块的山西焦煤、平煤股份、盘江股份、冀中能源。证券化意向明确，非煤业务多元化延申与其他公司相比，此类公司的集团资产证券化承诺所涉及资产更明确,且电力、焦化等非煤炭资产也存在注入预期、有望助力上市公司多元化发展，主要包括盘江股份、平煤股份和电投能源。1）盘江股份：集团旗下林东矿业等煤炭产能共2840万吨/年以及超过140万千瓦电力资产均具有注入承诺。2023年3月控股股东正式更名为贵州能源集团，随着集团发展壮大相关资产证券化工作有望提速。2）平煤股份：集团承诺夏店矿及梁北二井合计2

7、70万吨/年以及焦化业务资产将择机注入公司，目前夏店矿已正式投产，资产证券化条件逐步满足中。3）电投能源：公司是国电投集团在内蒙古区域煤炭和火电资源整合的唯一平台，目前承诺注入的白音华二、三号矿已取得土地证,待房产证办理完毕可满足注入条件，此外还有部分火电资产也在同步完善相关手续。上市公司-避免同业竞争承诺涉及资产盘江股份平煤股份电投能源 煤炭：林东矿业、六技工矿、水矿控股等合计2840万吨/年 电力：盘江发电和煤层个公司合计超过140万千瓦 煤炭：夏店矿、梁1仁井合计270万却年；瑞平煤电235万吨/年等 焦化：首山化工、京宝化工、中鸿煤化及其他下属焦化企业二煤炭：白音华二号丁、三号矿合计3

8、500万吨/年 火电：直接及间接控股股东除电投能源外在内蒙古控股火电资产共582万千瓦盘江股份上市公司：煤炭产能合计3690万吨/年盘江股份现有8对生产矿井（含代管松河煤矿），煤炭产能合计达到2100万吨/年。除此之外，公司还有3个在建项目，分别为90万吨/年杨山煤矿技改项目、1080万吨/年马依基建项目以及420万吨/年恒普发耳二矿项目，内生增长产能远期可达3690万吨/年。2023年2月，公司马依西一井（一采区）120万吨/年公告取得安全生产许可证，宣告马依西一井（一采区）正式投产，进入产能爬坡期。集团：煤炭产能合计6530万吨/年贵州能源集团原名贵州盘江煤电集团有限责任公司，是西南地区煤

9、炭生产龙头企业。为进一步做强做优做大贵州省能源领域龙头国有企业,2023年3月贵州省政府批复原则同意了贵州能源集团有限公司组建方案，将盘江煤电集团更名为贵州能源集团，并吸收合并贵州乌江能源集团。贵州能源集团组建完成后，将围绕建设新型综合能源基地和打造西南地区煤炭保供中心战略定位，打造成为千亿级全国清洁能源供应商和全国一流能源企业。贵州能源集团的发展壮大，将有利于促进盘江股份“以煤为主、延伸产业链、科学发展”的战略实施，从而实现上市公司做强做优做大。根据贵州能源集团2023年6月作出的避免同业竞争承诺函，集团承诺将满足资产证券化条件的煤炭业务和发电业务通过股权转让、资产出售或其他合法方式注入盘江

10、股份，其中集团控制的主营煤炭业务公司包括松河煤业、林东矿业、六枝工矿、中城能源等，在产及拟在建产能合计超过1000万吨/年，发电业务公司包括盘江发电和煤层气公司，现有装机规模超过140万千瓦。除此之外，根据贵州省人民政府及贵州省国资委相关批复要求，贵州省国资委将贵州水矿控股集团有限责任公司（以下简称“水矿控股”）委托贵州能源集团管理，并将在水矿控股债转股完成后将其所持水矿控股股权划转给集团，集团同样承诺在前述股权划转完成后五年内将满足资产证券化条件的煤矿业务资产通过股权转让、资产出售或其他合法方式，注入盘江股份；水矿控股目前在产及拟在建煤炭产能合计超过2000万吨/年。表5:贵州能源集团下属发

11、电业务公司装机情况子公司装机结构装机规模（万千瓦）盘江电投发电2,66132盘江煤层气公司-13.35145.35平煤股份上市公司：煤炭产能合计3203万吨/年公司煤炭资源储量较丰富，截至2023年9月末，拥有煤炭资源储量29亿吨，可采储量17亿吨，拥有全资和控股的生产矿井14对，核定产能为3,203万吨/年。集团：煤炭产能合计3888万吨/年中国平煤神马控股集团简称（平煤神马集团）由原平煤集团和原神马集团两家中国500强企业重组而成，所属子公司遍布河南省8个地级市、全国13个省（自治区、直辖市）以及美国、日本、德国等国家和地区，资产总额超2400亿元，旗下拥有平煤股份、神马股份、易成新能、硅

12、烷科技4家上市公司，6家专精特新企也挂牌新三板,主要产品主焦煤品质全国第一、世界第二。截至2023年3月末,平煤神马集团搦有煤炭备案资源量20.13亿吨，剩余可采储量9.74亿吨，在产矿井核定产能3,618万吨/年，在建矿井核定产能270万吨/年，其中夏店矿项目已于2023年2月9日至10日通过竣工验收。除此之外，集团煤焦化板块子公司主要包括首山焦化、中鸿焦化、京宝焦化和朝川焦化，产品主要包括焦炭、甲醇、氢、苯、硅烷气以及其他深加工所产的附属产品等，2023年集团焦炭产能1,430万吨/年，煤焦油深加工能力30万吨/年，甲醇设计产能20万吨/年，糖精钠设计产能0.99万吨/年，超高石墨电极产能

13、5万吨/年。根据2023年10月集团出具的关于解决同业竞争的承诺函，夏店矿及梁北二井投产后均将择机注入上市公司，在满足条件的情况下平顶山市瑞平煤电有限公司的全部股权或张村矿、庇山矿相关资产也将转让给上市公司或其子公司，首山化工、京宝化工、中鸿煤化及其他下属焦化企业（如有）的全部股权或焦化业务相关资产也将择机转让给上市公司或其子公司。寰9平A1神T集闭中焦化板块产品产It及产V1情况（位：万，/学、万亿元）产21户2023年”2023MttA2023WW2023年曾毛内在产14301.37621.378.50353515.3%540IUr山焦化履目220*甲在产20989842J-09%0.0在

14、产099U1.15.030.1%融石电极在产5S14947.915.7%1.2电投能源上市公司：煤炭产能合计4600万吨/年公司拥有霍林河矿区一号露天矿田和扎哈淖尔露天矿田的采矿权，其中霍林河露天煤矿是全国五大露天煤矿之一；所产煤炭品种皆为优质褐煤，具有低硫、低磷、高挥发分、高灰熔点的特点，平均发热量为3100大卡/千克，燃烧反应充分且不结焦，符合电厂环保需求。截至2023年底，公司核定产能为4600万吨/年，查明资源储量26.04亿吨，剩余资源储量为14.80亿吨。2023年南露天矿拟由1800万吨/年核增至2000万吨/年。集团：待证券化煤炭产能合计3500万吨/年、火电装机容量582万千

15、瓦电投能源控股股东中电投蒙东能源集团是国家电力投资集团的控股子公司，国电投集团近年来积极打造蒙东、青海、宁东、新疆、贵州、黑龙江以电为核心的六大产业集群，大力发展循环经济，中电投蒙东能源集团是国电投六大产业集群之首。除此之外，国电投集团全资子公司国电投内蒙古能源公司与蒙东能源集团及电投能源一体化运作，现有煤炭产能8100万吨/年；火电装机680万千瓦，在建202万千瓦；新能源装机254.53万千瓦，其中风电装机169.24万千瓦、光伏装机85.29万千瓦，在建357.26万千瓦。电投能源为国家电投在内蒙古区域内煤炭资源和火电资源整合的唯一平台和投资载体。除电投能源外，国家电投、蒙东能源在内蒙古地区控股的煤炭资产包括白音华二号矿、三号矿，产能合计达3500万吨/年；火电资产装机容量合计582万千瓦。为解决同业竞争问题，2018年10月，国家电投就相关情况出具关于避免同业竞争的承诺,若国家电投及相关方现有或未来经营活动在内蒙古区域内可能与电投能源发生同业竞争或发生利益冲突，国家电投将放弃或将促使相关方无条件放弃可能发生同业竞争的业务，或将相关资产以公平、公允的市场价格在符合具体条件后的五年内全部注入电投能源，未能达到具体条件前直接由电投能源托管。目前白音华二号矿、三