闲话ABSl2023年跟踪特辑:超额抵押普遍正增长助力存续证券信用风险持续下降.docx
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1、闲话ABSI2023年跟踪特辑:超额抵押普遍正增长,助力存续证券信用风险持续下降引言作为资产证券化交易中一种重要的内部增信机制,超额抵押指资产池未偿本金余额与资产支持证券本金余额的差额部分。本文阐述了超额抵押的分类及形成原因,并结合公开信息和本年度跟踪评级业务中取得的数据资料,着重分析资产证券化产品中存续期形成的超额抵押,以期为投资者开展存续期管理提供参考。一、什么是超额抵押1 .超额抵押的含义超额抵押是资产证券化交易中种重要的内部增信机制,指资产池未偿本金余额与资产支持证券本金余额的差额部分(如图1)。如果基础资产发生违约等信用风险,超额抵押部分先于次级资产支持证券承担相关损失,对资产支持证
2、券进行信用增级。图1资产支持证存内部增信机制在资产支持证券发行时点,超额抵押系指入池资产(特别地,对于循环购买型ABS而言,系指初始入池资产)本金大于发行证券(包括优先级和次级资产支持证券)本金的部分,在证券发行时点即存在的超额抵押可称为“初始超额抵押二同样,在证券存续期内也可以形成新增的超额抵押,即“存续期形成超额抵押:本文将着重分析资产证券化产品中的存续期形成超额抵押。2 .超额抵押的分类从形成时间角度,本文将超额抵押分为初始超额抵押和存续期形成超额抵押。前者是在证券化项目结构中主动设置的,在证券发行时点即存在;后者是于存续期在基础资产的变现过程中逐渐形成的。从形成原因角度,有些超额抵押的
3、形成是由于ABS交易过程中资产的重新定价,即ABS发行载体折价/溢价购买基础资产(包括初始入池资产和循环购买新增资产),导致证券规模不等于基础资产规模;还有些超额抵押的形成是资产端收益与证券端综合发行成本I不一致的结果。在前者中,ABS发行载体折价/溢价购买初始入池资产形成的超额抵押即为初始超额抵押,折价/溢价购买新增循环基础资产形成的超额抵押为存续期形成超额抵押;后者由资产端收益与证券端综合发行成本不一致形成的超额抵押为存续期形成超额抵押。如图2所JoRMBS,Auto-ABSs消费贷款ABS为信贷ABS市场发行主力产品,发展前景良好。在交易所市场,Auto-ABS.消费贷款ABS也是重要的
4、发行产品。因此,本文主要分析RMBS.Auto-ABS消费贷款ABS产品存续期形成超额抵押情况(如图3)。RMBS方面,本文选取了联合资信2023年度跟踪的86单RMBS产品作为样本,在跟踪期间,82单超额抵押增加(即“存续期形成正超额抵押”,下同),4单超额抵押减少(即“存续期形成负超额抵押”,下同);Auto-ABS方面,本文选取了截至2023年8月底存续的信贷资产证券化市场Auto-ABS产品与联合资信2023年度跟踪的定向发行的Au1o-ABS产品共计89单产品作为样本,在跟踪期间,82单超额抵押增加,5单超额抵押减少;消费贷款ABS选取了截至2023年7月底存续的信贷ABS市场消费贷
5、款ABS产品与联合资信2023年度跟踪的共计49单消费贷款ABS产品作为样本,在跟踪期间,超额抵押均增加,未出现超额抵押减少的情况。证券端综合发行成本包括证券(包括优先级和次级证券)利息支出和其他证券化交易费用,下同。甥3“分ABSK1找“PJJ214Uf楂式二、存续期形成超额抵押是如何产生的不同于初始超额抵押的预先设置和金额固定,存续期形成超额抵押在证券发行后逐渐形成,且金额动态变化(参见后文图7)。具体形成机制如下。1 .资产重新定价对于循环购买型ABS,通过存续期折价/溢价购买新增循环基础资产,可实现新增循环基础资产的重新定价,进而使存续期超额抵押增加/减少。2 .资产端收益与证券端综合
6、发行成本不一致通常情况下,ABS产品的交易文件中会设置本息互转机制,即基础资产收入回收款(利息)在支付完相关税费、参与机构费用及优先级证券利息和次级证券期间收益(如有)后剩余的收入现金流,将用于加速优先级证券本金兑付;反之,如收入回收款不足以支付当期应付的税、费用和利息,则会用本金回收款弥补。如果资产端收益高于证券端综合发行成本,则超额利差和本息互转机制将会逐渐提升超额抵押的金额;反之则降低超额抵押金额。但如果交易结构中未设置现金流的本息互转机制,即使产品存在超额利差,也无法形成新增超额抵押。3 .基础资产实际表现与预测差异一般ABS产品在设计时,底层资产正常的违约成本是证券端综合发行成本之一
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