化妆品代工业务企业研究报告青松股份.docx

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1、化妆品代工业务企业研究报告青松股份青松股份（300132.SZ）深度报告聚焦化妆品代工业务，产品矩阵完善期待产能释放定增it划：摆脱3年无实控人状态，聚焦化妆品ODM业务。公司10月公告称,拟定增募资3.2-4.5亿元，本次发行完成后，林世达先生（诺斯贝尔董事长）所持股份占总股本的比例为1222%-16.37%,成为公司第一大股东。公司过去3年一直处于无实控人状态，公司的发展缺乏强有力的引卿支持,经营业绩承受较大压力。实控人的确定有利于发展战略的稳定,聚焦化妆品ODM业务，提高公司竞争力。 募资用于银行贷款，减轻公司债务压力,提升盈利能力。公司过去对诺斯贝尔的收购以及化妆品业务的扩张使得负债余

2、额较高，2023年和2023H1公司实现的净利扉盼另购-9.12/-1.59亿元，同期的利息费用分别为4448/3280万元，利息费用对公司净利润水平的影响较大。在债务余额缩减后，财务费用率有望优化，从而盈利能力提升。化妆品代工行业蓬勃发展，格局分散有望向龙头集中。受益于下游需求增长，代工行业蓬勃发展.新锐品牌不断涌现，小规模企业占比提升。2023年国内化妆品相关企业共新增437.5万家yoy+563%,是近十年注册量最多的一年。而2023年收入规模超过10亿元的企业仅有38家。新锐品牌自建工厂的门槛较高，且品牌本身认知度不高，大型代工企业的生产研发能力可以为其背书。与此同时，品牌方也可以将有

3、限精力集中在更具有比较优势的环节，包括品牌建设、研发设计、渠道营销等等方面，实现利润最大化.在市场竞争日趋激烈的背景下，推新需求增加有利于代工厂。新锐品牌多数不具备制造端优势，代工厂更好地满足了新锐品牌对弹性产能与个性化研发的需求；而成熟品牌多数有自建工厂,代工厂对供应链上下游的渗透也可以弥补本土化的短板与特殊事件中产能的缺失。外资龙头地位稳固，本土代工格局分散。监管趋严以及市场竞争加囤内化妆品代工行业集中度有望提升。随着新条例的出台,以及市场竞争的日趋激烈，部分中小企业将被迫出局或走向规范化；在疫情反复以及国际贸易环境不稳定、原材料价格波动的环境下，一些以低价为核心竞争力的中小代工企业抗风险

4、能力较弱；此外，新锐品牌与头部代工厂商合作,为品牌背书。在多重因素的影响下,国内化妆品代工行业有望逐渐向龙头集中。 诺斯贝尔：产能+客户+研发优势，稳固本土代工龙头地位。产品矩阵完善&生产能力优质具备行业稀缺性，静待产能释放.公司的产能规模在本土代工厂中排名第一，公司具备护肤品、彩妆、面膜、卫生防疫用品等产品的生产能力，亦具备特殊用途化妆品的生产能力，在质量管理、注册申报持证产品等方面具备一定壁垒。上下游客户资源丰富，承接新锐品牌需求，客户不断拓展。公司已与30多家全球知名原料供应商或代理商建立长期合作关系，保障公司的原料质量，以及快速触达最新的原料研发成果。下游覆盖30余家海内外知名品牌，多

5、元化客户你IJ于公司长期稳定的发展。快速洞察市场需求，适应不断变化的消费者需求。大力发展研发团队,积极布局原料研发，包括重组胶原蛋白相关产品的配方研究，研发费用率不断提升且在行业中领先。投资建议：公司近期的多项股权资产变动计划，向市场传递积极转型的信号。目前，诺斯贝尔各类产品的产能利用率仍不足50%,随着化妆品下游格局的变化，以及产品备案数量的增加，公司订单的边际改善,产能利用率有望提升。此外，监菅趋严以及市场竞争加剧，代工行业格局有望向公司集中。我们期待公司业绩拐点出现，预计公司2023-2024年分另IJ实现归母净利润-6.32/1.17/2.12亿元，23-24年对PE为3117x,首次

6、覆盖，给予推荐评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险，新冠疫情反复，定增进展不及预期。盈利预测与财务指标I项目/年度2023A2023E2023E2024E营业收入（百万元）3693311929663117增长率（%）-4.4-15.5-4.95.1归属母公司股东净利润（百万元）-912-632117212增长率（%）-297.830.6118.680.5每股收益（元）-1.76-1.220.230.41PE-3117掰口实通Wind砌（注股价为2膨年Ii日i3a的也冷）2.32.0目录1青松股份：国内规模第一的化妆品ODM企业,产线丰富产能充足31.1 公司概况：逐渐剥离松节油业务，聚焦化妆品

7、ODM业务31.2 股权结构：定增后确定实控人，推动公司战略转型61.3 财务情况：受疫情影响业绩承压，期待扩建产线贡献业绩72行业：代工行业蓬勃发展,格局分散有望向龙头集中102.1 代工行业：受益于下游需求增长，代工行业蓬勃发展102.2 竞争格局：海外龙头地位稳固，本土代工格局分散，未来有望向龙头集中133诺斯贝尔：产能+客户+研发优势,稳固本土代工龙头地位213.1 产能：产品矩阵完善&生产能力优质，静待产能释放213.2 客户：上下游客户资源丰富，承接新锐品牌需求，客户不断拓展233.3 研发：快速洞察市场需求，适应不断变化的消费者需求264定增事件：摆脱3年无实控人状态,聚焦化妆品

8、ODM业务305盈利预测与投资建议335.1 盈利预测假设与业务拆分335.2 估值分析及投资建议346风险提示36插图目录38表格目录381青松股份：国内规模第一的化妆品ODM企业，产线丰富产能充足1.1公司概况：逐渐剥离松节油业务，聚焦化妆品ODM业务公司主要从事两大板块业务，即面膜、护肤品、湿巾等化妆品的设计、研发与制造业务，以及松节油深加工产品的研发、生产与销售。1）松节油深加工业务以全资子公司青松化工系松节油深加工业务的主要经营超J深加工即以松节油为主要原料，通过化学和物理加工方法生产合成樟脑、合成樟脑中间产品和副产品、冰片等精细化工产品。该业务为公司的传统业务，出口规模不断扩大，产

9、量连续多年位居全国第一；出口产品也不断丰富，逐步增加到合成樟脑、茨烯、乙酸异龙脑酯、冰片等松节油深加工产品。图1:松节油业务松节油业务合成樟脑系列冰片系列香精香料系列冰片小油面膜主营业务润肤膏瘠润肤乳液洗面乳液婴儿湿巾口罩卸妆湿巾家居、美容类产品卫生湿巾家居清洁湿巾合成梅Je异加Ie乙酸mMf1KScf1S5SX资料来源：Wind,民生证券研究院2）化妆品C）DM龙头地位稳固，化妆品业务主要由子公司蹒贝尔作为业领生体J诺斯贝尔业务经营模式以ODM为主，OEM为辅。ODM业务包括设计产品配方和包装并进行生产，从创意到产品、设计与制造等全案服务。产品涵盖面膜系列、护肤品系列、湿巾系列、无纺布及其他

10、系列等四大品类。图2:诺斯贝尔主营业务面膜眼股鼻贴膜聚焦化妆品主业，2023年9月公告拟剥离松节油深加工业务。松节油深加工产品市场需求缺乏增长空间，行业竞争加剧导致产品价格下行较快，2023年公司松节油深加工业务主要产品销量利润皆同比有所下降。今年9月公司制定战略发展规划，拟转让从事松节油深加工业务的两家全资子公司，未来公司将全心发力化妆品代工业务，将主要资源向化妆品、大消费业务方向聚焦，有望实现更快速的发展。S3:公司2019年收购诺斯贝尔90%的股权进军化妆品行业资料来源：Wind,民生证券研究院诺斯贝尔成立于2004年，规模、资质不断进步。公司创立于2004年，2005年GMP车间装修完

11、工，2006年通过IS09001国际质量管理体系认证；2007年通过美国GMP（US-GMP）认证；2014年公司按GMP1O万标准新建面膜生产车间，增加6条进口全自动面膜生产流水线，并新建水凝胶面膜生产流水线，研发水凝胶面膜，进入扩张阶段。2016年通过中国高新技术企业资格认定，并登陆新三板，于2018年退市；2019年，被青松股份收购90%股权;2023年被青松股份收购剩余10%股权，并荣膺中国化妆品制造商TOP20第一名。图4:诺斯贝尔发展历程诺斯贝尔公司成立：通过中山市“企业：技术中心”认证：屈臣氏健康美丽大赏最佳自有品牌大奖与奥地利兰精集团签署联:手开发天丝面膜和中国地区独家代理协议

12、通过美国GMpU证；通过BO13485:2003质量管理体系认证；获得屈臣氏自有i品牌优秀供应商奖新建GMP标准10万面膜生产车间，6条进口全自动面膜生产线BSQ社会责任管理体系认证;中山市健康医药产业发展专项资金，：“廉洁共赢”供货商大会：公司名称变更：k/：为柳贝尔：M化妆品股份有I限公司”与暨南大学签订建立联合研发中心的战略合作协议中国化妆品供应链金质奖；最具影响力制造商奖国家绿色供应链管理企业正式于新三板挂牌;韩国研究所成立;入选中国品牌价值评价:信息榜；中国化妆品制造商TOP20第一名化妆品供应链百强企:业NoJ;中国质造年度卓越贡献奖资料来源：wind,民生证券研究院产线丰富，产能

13、充足，是国内规模第一的化妆品ODM企业。公司目前拥有超过5万平方米的GMP标准厂房及超过200人的专业研发团队,面膜日产能650万片以上、护肤日产能100万瓶、湿巾日产能8300万片。已通过IS09001xGMPCxISO22716xISO13485xIS014001认证，且获得自营出口权。产品远销全球40多个国家和地区，长期为国内外众多知名品牌提供优质专业的服务。目前据业内媒体报道及根据营业收入排名，公司化妆品ODM规模在全球排名第四，中国本土化妆品ODM企业排名第一,面膜产能规模全球第一。表1:截至2023年12月31日，诺斯贝尔的主要产能I主要产品设计产能产能利用率在建产能化妆品业务无面

14、腹系列21.34亿片38.54%湿巾系列26.0亿片36.24%护肤品系列2.8亿支/10Om139.68%松节油深加工业务无合成樟脑系列4.33万吨84.78%资料来源：公司公告，民生证券研究院；高管行业经历丰富，助力企业后续发展。公司管理层大部分曾在或者正在子公司诺斯贝尔担任（过）重要职位，具有多年的化妆品企业管理经验，对于公司后期转向于化妆品行业的战略规划实施有一定帮助。表2:董事会成员背景梳理（截至2023年12月31日）姓名任职职位个人背景自2004年起作为公司全资子公司诺斯贝尔创始人之一担任该公司董事及副总经理，青松股份副范展华代董事长、董事、总裁总裁。现任本公司重事、代理董事长及

15、总裁,兼任子公司诺斯贝尔笛事及总经理，广东诺斯贝尔健康护理用品有限公司、中山诺斯贝尔日化制品有限公司境事长及总经理、广东丽研雷事长。林世达董事于2004年创立并担任诺斯贝尔重事长及总经理。现任本公司董事，兼任？公司诺斯贝尔爸事长，诺斯贝尔（亚洲）有限公司、广东诺斯贝尔健康护理用品有限公司、中山诺斯贝尔日化制品有限公司境事.林悦聪董事、副总裁曾担任屈臣氏集团（香港）有限公司零售业务经理、无添加贸易（上海）有限公司（FANC1）中国区营运经理，现任本公司重事及副总裁.曾担任广东纵横天正律师事务所律师、广东燕塘乳业股份有限公司法务主管及证券事务代表、广东骆棋辉董事、董事会秘书明家联合移动科技股份有限公司弟事长助理、证券事务代表.现任本公司董事及苦事会秘书，兼任子公司诺斯贝尔芾事，广州