企业投资行为与金融市场资本结构理论.docx
《企业投资行为与金融市场资本结构理论.docx》由会员分享,可在线阅读,更多相关《企业投资行为与金融市场资本结构理论.docx(14页珍藏版)》请在第一文库网上搜索。
1、企业投资行为与金融市场资本结构理论刘明兴罗俊伟内容提要:企业投资行为理论研究中一个很重要的问题是,金融市场能否不依靠于投资项目的实际生产能力,而独立影响投资者的决策。关于该问题的理论研究一直贯彻企业投资理论的整个进展过程,本文对既有文献的理论脉络进行了全面总结,并全面评述了新古典主义与新凯恩斯主义的学术观点及其争论。关键词:资本结构信息不对称金融加速器金融不稳固性一、企业投资行为理论的基本进展脉络(一)从“凯恩斯革命”到“新古典综合”在1936年发表的通论中,凯恩斯最早注意到投资在经济周期中的重要作用,他认为企业投资决定于资本的预期边际效率与资金机会成本之间的关系。其观点新颖之处在于:首先,投
2、资的重要性不仅在于对资本存量增长所具有的长期效应,而且在于投资是总需求与经济短期波动的基本驱动力;其次,他摒弃了完全以资本生产率的技术条件为微观基础的分析框架转而强调不确定性、金融与货币因素是投资的基本决定因素。凯恩斯的一个重大奉献就是认为在某些情况下,含义广泛的“货币”能影响实际宏观经济活动,表现在投资理论中就是金融与货币情况能影响企业的资本支出。一些老派的凯恩斯主义经济学家,比如,多玛与萨缪尔森,进展了凯恩斯的思想,将投资与经济增长联系在一起,导致了简单加速器理论的诞生。该理论假定投资与产出成正比,资本的调整不存在成本,同时意愿资本存量与产出的比率固定不变。加速器模型为揭示产出与投资变动之
3、间的关系提供了一个理论框架,但是它并未刻划出凯恩斯投资思想的关键所在。与此同时,在具有新古典传统的经济学家看来,金融因素是否能影响投资这种实际经济现象仍有疑问,由于这个结果大概与新古典主义微观个体决策的最优化决策基础存在冲突。而隐含在加速器模型中的缺点促使乔根森等人进展出新古典分析方法。在该理论中,合意资本存量决定于产出水平与资本使用成本,资本使用成本又由资本的价格、实际利率与折旧率决定。由于投资调整成本的存在,资本存量的调整是渐进的,投资方程则反映了当前资本存量向合意资本存量的调整过程。在这个灵活加速模型中,任何能够增加合意的资本存量的因素都会增加投资率,因此预期产量的增加,实际利率的降低都
4、将增加投资率。新古典的厂商投资理论一经产生,就立即被“新古典综合”学派所汲取。在这一框架中,稳固的偏好与技术决定的投资就在很大程度上消除了凯恩斯所预言的总需求的易变性,从而就为经济稳固政策的制定与实施提供了理论根据。但对此的批判也从未间断,由于投资本质上是个前瞻性过程,对未来价格、产出与实际利率的静态假设是不恰当的。因此,托宾(1969)提出了著名的Q理论。托宾Q被定义为某一厂商每增加一单位资本,其股票的市场价值对资本重置成本的比率。所谓资本的重置成本是厂商在产品市场重新购买一个工厂或者机器设备的成本。托宾认为由于调整成本的存在,Q值可能会不等于1,Q1意味着意愿的资本存量要大于实际资本存量,
5、企业愿意扩大投资。在实际应用中,由于边际Q值很难测量,因而通常用平均Q值替代它。只是,假如公司受益于规模经济,边际Q值与平均Q值会是完全不一致的。Q理论的意义在于将金融市场与企业投资行为有效地结合起来,但从实证上它的解释能力并不强。B1anchard(1993)认为,在给定的基础变量下,市场价值对企业的投资行为所起的作用不大,因而Q值对企业的投资影响有限。ChirinkO(1993)的综述性文章中将之概括为:投资(固定资产投资)对价格变量(利率,包含实际利率)的敏感程度相关于它对收入变量的反应来说很小或者者不显著。该问题促使八十年代的企业投资理论在两个方面进行了重大调整,一是引入了不确定性分析
6、,由此产生了投资的期权定价理论;二是把信息不对称与企业资本结构作为金融市场影响投资的要紧桥梁,即投资的金融加速器理论。(二)“新凯恩斯主义学派”的奉献八十年代兴起的所谓“新凯恩斯主义学派”展示了一种全新的宏观经济研究方法,它一方面尽可能地与新古典的最优化保持一致;另一方面,新古典宏观理论与经验事实之间的差异又导致了许多凯恩斯主义的观念在主流经济理论领域的复活。新凯恩斯主义研究方法改变了市场个体进行最优化决策的环境,它公开承认了妨碍达到有效通常均衡的分散经济的特征。在新凯恩斯主义者看来,企业的投资需求不仅依靠于项目本身的基本情况,而且依靠于资本投资的沉淀成本,及其企业在金融市场中获得资金的财务状
7、况。资本往往具有资产专用性的特点,假如市场条件比预期的差,资本就变成沉没成本,只有很低的重售价值。它意味着资本具有不可逆性。阿罗(1968)提出的不可逆性观点说明,在不确定性条件下,不可逆性在资本与它对利润的边际奉献之间嵌入一个楔子。另外,投资还具有可延迟性,企业能够将投资推迟,等到新的消息来到时再做决定。这类似于一个买方期权。决定投资的根本因素是资本未来的边际回报率,假如投资具有不可逆性与可延迟性,则未来收益的不确定性对投资的影响非常大,而利率的影响可能并不显著。不确定性对投资的影响包含两方面:1、关于未来价格或者成本的不确定性会增加了边际资本价值,从而促进投资的增加;2、未来的不确定性增加
8、了现在投资的机会成本,降低了边际资本价值,从而抑止当前的投资。Bertto1a(1989)构造了一个模型,其中企业面临向下倾斜的需求曲线,证明了两种因素的净效果是不确定性对投资是负面影响。在PindyCk(1993)实证研究中,他发现通货膨胀率及其波动是影响不确定的一个最重要的解释变量,投资与通货膨胀率成反比关系。他总结道,“有理由相信影响企业未来现金流风险大小的经济条件的改变会对投资决策有很大的影响。或者许,比利率变动的影响更大在强调不确定性的同时,新凯恩斯主义还利用信息经济学的逻辑框架,更为系统地进展了金融市场与企业投资的理论关系。其根据在于,由于资本市场是不完全的,企业与金融中介及存款人
- 配套讲稿:
如PPT文件的首页显示word图标,表示该PPT已包含配套word讲稿。双击word图标可打开word文档。
- 特殊限制:
部分文档作品中含有的国旗、国徽等图片,仅作为作品整体效果示例展示,禁止商用。设计者仅对作品中独创性部分享有著作权。
- 关 键 词:
- 企业 投资 行为 金融市场 资本 结构 理论