2022年化工行业研究报告：碳中和背景下的产业升级与集中度提升是未来主基调.docx

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1、2021年化工行业研究报告：碳中和背景下的产业升级与集中度提升是未来主基调全球经济指标基本恢复随着新冠疫情趋于稳定，摩根大通全球制造业PMI数据在2020年4月份下滑至多年来新低的26.20后连续回升，2020年7月回到50之后至今持续保持在50以上。发达经济体制造业PMI同样触底后回升，目前已经回到了疫情前水平以上，美国ISM及欧元区制造业PMI均达到了2007年以来新高水平，而日本制造业PMI也已经接近2017年的前高水平。2021年4月6日，国际货币基金组织（IMF）发布最新一期世界经济展望，预测2021年全球经济增长6%,相较1月的报告上调了0.5个百分点，并预测2022年全球经济增长

2、将放缓至4.4%o出口层面，全球主要经济体的出口增速仅美国依然为负，欧盟、中国及日本基本已经回到疫情前水平。2021年1-3月行业营收和利润总额均大幅增长2021年1-3月，国内化学原料与化学制品业、化学纤维业、橡胶和塑料制品等子行业的营业收入和利润均出现十年来最高同比增速。一方面由于2020年基数偏低，另一方面2021年一季度大宗商品价格大幅上涨也导致行业内公司收入及盈利增加。价格方面，化工PPI指数当前已经回升至2017年前高水平。从具体产品价格来看，截止2021年5月5日，2021年年内均价较2020年均价上涨的产品占91%,涨幅超过50%的占比24%,其中5个品种均价同比翻倍，分别是醋

3、酸、EDC、PTMEG、硫磺、硫酸。综合以上信息来看，需求恢复叠加旺季的因素，部分化工产品涨价在2020年四季度如约而至。2021年一季度，随着原油、金属、农产品等大宗商品价格大幅上行，化工品价格也出现了普涨。预计后续产品价格仍将维持高位。需求端展望：国内外或将继续复苏从国内市场来看，地产、家电等市场均在疫情后的恢复过程中。汽车在2021年产量及销量都出现大幅增长，2021年1-3月汽车产量同比增幅达到了75%,销量同比增幅也达到了77%o房屋施工面积、新开工面积以及竣工面积2021年累计同比也有大幅增长。家电行业除了空调外，彩电及冰箱的累计同比也达到了疫情前水平。国际市场：化工品出口有望持续

4、回暖从海外情况来看，随着主要消费国疫情趋于平稳，化工品出口有望持续回暖，尤其是处于纺织服装产业链、农药化肥产业链、海外地产、家电产业链等的相关产品。在中国率先摆脱疫情的背景下，国内化工行业乃至整个制造业体系的恢复领先全球。我们判断，长期来看，国内的化工产业将在全球的产业分工中担当更为重要的角色。供给端展望：产能持续向优势龙头企业集中疫情之后，化工各子行业的固定资产投资完成额均经历了触底反弹，且在2021年一季度达到极高峰值后开始回落。根据国家统计局披露的数据，2021年1-3月份化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额累计同比增长48.7%；化学纤维制造业固定资产投资完成额累计同比增幅略低，

5、为9.5%;塑料与橡胶制品业固定资产投资完成额累计同比增长37.7%o但2021年一季度与2019年一季度相比，根据我们测算，仅化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额出现了小幅增长，增长幅度为2.9%；而另外两个子行业化学纤维制造业及塑料与橡胶制品业的固定资产投资完成额较2019年均出现下降。从化工行业上市公司在建工程数据来看，2021Q1化工行业在建工程为4347.39亿元，同比增长0.4%,扣除涤纶板块后同比下降9.16%。新增投资出现放缓。从上市公司在建工程数据来看，中国石化、荣盛石化、万华化学、广汇能源、卫星石化在建工程较高，合计占比达到62.19%,新增产能持续向龙头企业集中，未

6、来行业集中度将继续增加。成本端：2021年油价将继续反弹，但上涨之路不会平坦需求恢复推动油价持续反弹。截至2021年5月4日，2021年WTI均价为59.13美元/桶，同比上涨了53.98%,Brent均价为62.44美元/桶，同比上涨了40.54%。2021年，国际油价延续了2020年二季度以来的反弹趋势。全球货币宽松政策的实施,以及疫情初步得到控制后的需求恢复，是推动油价反弹的主要因素。目前，WTI和布伦特均运行于60美元/桶上方，已经恢复到疫情前的水平，与2019年中枢价格相当。需求复苏是油价恢复上涨的主要拉动力。根据0PEC2021年4月月报，疫情在全球爆发对经济活动造成了严重的负面冲

7、击，全球原油需求在2020年下降到约9051万桶/日。2021年以来，全球原油需求继续恢复，尤其是0ECD经济体的需求稳健复苏。印度因为疫情扩散而放慢了复苏进程，对非OECD经济体造成拖累。展望未来，需求复苏仍将是未来拉动油价上涨的主要动力，特别是对市场信心的建立尤为重要。根据OPEC预测，2021年全球原油需求将达到9646万桶/日，显著好于2020年，但仍比2019年低约350万桶/日。库存水平逐步落至五年均值附近。随着需求复苏，全球石油库存也开始拐头向下，呈现出库存去化的良好态势。OECD整体的陆上商业石油库存已经下降到30亿桶以下，比五年均值略高2900万桶，但仍显著高于2019年同期

8、。分品类来看，原油库存的水平仍然较高，仍比近五年平均水平高3080万桶，而石油产品的库存已经回落到五年均值以下，比平均水平低约170万桶。分区域来看，日本库存水平最低，已经创近五年最低水平，而欧洲和美国仍处于逐步恢复的过程中，但离五年均值已经不远。减产政策执行效果较好，增产步伐开始加快。4月27日，OPEC+部长级会议召开。根据本次会议的决议，当前的减产政策将被继续执行下去，在一定程度上打消了市场对于减产协议被提前终止的担忧。会议决议表明，OPEC+联盟对于当前行业复苏状态较为满意，预计全年原油需求增幅在600万桶/日左右。另一方面，预计后期联盟的增产步伐可能会逐步加快。其中，沙特阿拉伯自愿减

9、产的100万桶/日份额将在5月-7月内逐步回到市场。我们判断，随着市场基本面再次回归平衡，产油国对于市场份额的争夺将重新成为主要矛盾，油价大幅上涨的趋势恐将在一定程度上被压抑。下半年油价将继续上行，但斜率趋缓。回顾2021年年度策略，我们判断“考虑到近期疫苗研发方面的进展，全球各国大概率将在疫情防控方面取得更大的成果，经济恢复和石油需求复苏成为大概率事件，油价上涨的趋势得以延续。2021年Brent油价中枢将在52美元/桶左右，比2020年提高约10美元/桶,生产国整体恢复盈利”。从上半年的油价走势来看，以上判断与市场走势大体一致，但对于以美国为首的各国推行的经济刺激政策判断略保守，尤其是对货

10、币政策的宽松程度估计不足，没有给予油价以及其他大宗商品价格的大幅上涨充分的预期。基于以上原因，我们上调对于2021年Brent油价中枢的判断至60美元/桶左右，比2020年提高约18美元/桶。需要关注的主要扰动因素，仍然是0PEC+的增产节奏、疫情再度扩散的风险以及各国对于新能源产业的支持力度等。碳中和及对行业的影响从宏观来看，气温升高最大的影响是海平面上升以及极端天气的爆发，甚至自然界的物种会因为适应不了温升的变化而消失。IPCC第五次评估报告的结果显示，人类社会能够接受2摄氏度的气温上升。如果2100年温升控制在2度的话，那么2050年地球大气中二氧化碳的浓度应该不超过450ppmo但是,

11、2011年全球大气中二氧化碳当量浓度已达到430ppm。如果不加以控制，到2030年二氧化碳当量浓度将超过450ppm,到本世纪末将超过750ppm,上述结果可能导致全球地表平均温度比工业化前(1750年)高3.7-4.8。在此背景下，全球各经济体逐步凝聚共识，共同采取措施应对气候变化。在碳中和战略的实施过程中，三条投资逻辑或将受益。第一，能耗高、污染高的子行业可能将迎来新一轮供给侧结构性改革，具有规模优势、技术优势和生产过程环保处理水平较高的龙头企业有望获得更多资源的青睐，行业的集中度有望继续提升；第二，低碳能源、高碳原料低碳化处理、有助于终端应用节能降碳的新材料等子行业有望在未来迎来更多发

12、展机会，比较典型的子行业包括：属于低碳能源的天然气(LNG),属于高碳原料低碳化处理的煤化工，属于有助于终端应用节能降碳的新材料的碳纤维、改性塑料、可降解塑料等；第三，从事储能和碳捕捉、碳封存的公司。目前来看，在实现碳达峰碳中和目标的过程中，比较成熟的路线有两个，一个是低碳能源、可再生能源发电+储能，另一个是碳排放+碳捕捉、碳封存。因此，从事储能和碳捕捉、碳封存的企业有望在未来的发展中受益。行业优胜劣汰，长期看好多元发展的优秀龙头企业行业几家优质企业在建立某些产品在全国（乃至全球）竞争优势后，近年自产业链横向纵向延伸，涉足其他大类产品。谋求多品类发展，降低单一产品周期大幅波动风险。几家企业在全

13、球疫情背景下的抗风险能力及疫情过后业绩快速反转能力可见一斑。另一方面，几个优质企业持续进行研发投入与创新，向世界级优秀化工企业迈进。万华化学：创新驱动，打造多产业集群MDI全球需求稳步增长，疫情后受益下游需求复苏。伴随全球经济的发展，MDI消费量自2011年的456万吨增长至2020年的738.5万吨，复合增长率达5.5%,根据科思创估计，2025年MDI全球需求量将达942.5万吨，复合增长率预计为5%左右。随着下游需求复苏，国内MDI出口量自2020年5月后持续走高。根据海关总署进出口数据统计，2021年3月，聚合MDI出口10.56万吨，同比增长19.05%,2021年1-3月共出口26

14、.21万吨，同比增长48.58%。供给端：集中度还将持续提升。由于MDI具备较高的技术壁垒，全球仅有少数厂商生产。根据彭博数据，2020全球MDI产能为924万吨，前五大厂商产能占比为81.28%,分别为万华化学、巴斯夫、科思创、陶氏和亨斯迈，行业集中度较高。根据各公司公开披露数据，预计到20242025年，全球MDI产能将增至1160万吨/年，前五大厂商产能占比或超过85%。MDI一体化优势明显，万华具备较强的成本优势。万华化学自主研发并掌握了先进的液相光气法MDI生产技术。完善的产业链使得公司MDI成本在行业内处于领先的位置，保持较强的市场竞争力。公司通过技术改造，目前烟台工业园MDI装置

15、已经实现了从60万吨/年至110万吨/年的技改扩能，且主要装置投入仅2.84亿元，使得公司MDI产能提升至260万吨/年，稳居全球首位。新项目建设方面，福建基地MDI装置如期打桩，未来在全球的话语权还将持续增强。乙烯项目投产，开拓聚烯燃高性能材料。近年公司依托丙烯为核心，发展丙烯酸及酯产业链、环氧丙烷等产业链。此前公告烟台工业园乙烯项目及配套设施已于2020年11月9日成功产出乙烯产品，标志着项目全部一次开车成功。未来公司将利用现有工业园乙烯产业链优势，继续加大烯姓及下游产业链投资，大力开拓万华聚烯燃高性能材料平台。眉山一期改性塑料项目投产，多项目助力打造新材料产业集群。公司烟台工业园PC二期13万吨已于2020年完工。四川眉山基地经过近两年时间的建设，一期改性塑料项目在2020年年底顺利投产并产出合格产品，二期PBAT生物降解聚酯项目以及电池材料项目前期设计报批工作顺利推进。此外，公司后续将持续推进尼龙72、柠檬醛等项目的研发和产业化。多个项目完成后竞争实力进一步增强，