食品饮料行业调味品专题报告：提价二三事.docx

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1、1、提价动因拆解-3-1.1、 成本为驱动提价主因-3-1.2、 成本压力起，行业预计进入提价窗口期-4-2、调味品企业何以提价? -6-2.1、 刚需性带来抗周期力，频次低带来低提价敏感性-6-2.2、 品牌力为提价背书-9-3.1、 提价将显著提振企业毛利率、业绩-10-3.2、 股价阶段性上涨，估值中枢提升-12-4、盈利预测及投资建议-13 -图1、海天味业生产成本构成-4-图2、提价与大豆价格存相关性（元/吨）-4-图3、提价与白糖价格存相关性（元/吨）.二-4-图4、PPI（食品制造）已连续两年月度增幅为正-5-图5、南华农产品指数于20年7月起同比保持增长-5-图6、大豆价格显著

2、高于历史均值，且呈现再次上行趋势-5-图7、白糖价格位于历史均值下方-5-图8、PVC价格于20年10月起出现回升显著-6-图9、玻璃制品PPI于9月起出现提升趋势-6-图10、中炬高新成本压力已于20Q3显现-6-图11、调味品行业变动受家庭人均食品支出波动影响较小-7 -图12、生产周期长且差异化程度高的品类具有较高毛利率（高加价率）-8-图13、调味品企业加价率处于行业高位（2019年）-8-图14、海天味业酱油销量YOY与提价关联性弱-9-图15、普飞一批价YOY与茅台酒销量YOY关联性弱-9 -图16、调味品主要龙头企业市占率持续提升（零售口径）-9 -图17、在两个可追溯的行业性提

3、价节点，零售端销量基本不受影响-10-图18、海天味业提价影响情况-11 -图19、中炬高新提价影响情况-12 -图20、各调味品企业股价走势情况（元）-13-图21、各调味品企业PE （TTM）情况-13-表1、调味品龙头企业历史提价信息汇总-3-表2、不同食品饮料行业消费特性梳理-7-表3、食品产品生产时间-8-表4、调味品企业提价对于业绩的影响-11 -表5、上市公司盈利预测-14-报告正文1、提价动因拆解1.1、 成本为驱动提价主因成本上涨为调味品企业直接提价的驱动力。我们拆分了调味品企业龙头海天味业的成本构成，其中大豆和白糖作为调味品生产的主要农业原料，占生产成本的比重高达32%以上

4、。同时，我们回溯了过去五年主要调味品企业的提价时点，发现调味品企业提价的时点趋同：2013年底-2014年初，中炬高新及恒顺醋业提价；2016年下半年-2017年初，恒顺醋业、涪陵榨菜、海天味业及中炬高新提价。同时，提价时点基本与大豆及白糖价格上涨的时点趋于一致。我们判断，原料成本上涨是调味品企业直接提价的驱动力。表1、调味品龙头企业历史提价信息汇总公司提价时间提价范围提价幅度2014年初主力醋产品9%恒顺醋业2016年中19款主力产品9%2019年1月五大系列产品6.5%-15%2016年7月1日11款产品8-12%2017年2月9日9款产品15-17%涪陵榨菜2017年11月脆口及主力榨菜

5、缩减包装10-17%2018年10月29日7款产品10%2020 年 5-6 月流通主力榨菜改规格8%2007年底2008年初酱油产品5-6%2010年底酱油产品约为5%海天味业2012年三季度60%产品5-7%2014年11月2017年1月多数产品约为6%6-8%中炬高新2013年7月2017年3月初厨邦及美味鲜全线产品约为5%5-6%千禾味业2017年3月全线产品8%资料来源：公司公告，公司调研，渠道调研，整理图1、海天味业生产成本构成一盐，3.79%其他二5 95%一白砂糖，14.15%纸箱,4.48。玻璃瓶：1L62。小麦粒2.47%望本斗雁,11.79%大豆,18.16%数据来源：招

6、股说明书，整理图2、提价与大豆价格存相关性（元/吨）图3、提价与白糠价格存相关性（元/吨）注：图为大豆价格走势图数据来源：Wind,整理注：图为白糖价格走势图数据来源：Wind,整理1.2、 成本压力起，行业预计进入提价窗口期PPI持续提升成本压力下调味品企业存提价可能。从历史数据看，13年末-14年初行业普提时期，PPI （食品制造）自2009年11月起同比增幅均为正值，同时南华农产品指数同比降幅于13年11月收窄至0.69%,我们判断生产端价格的持续上涨及农产品价格的短时回弹触发了该轮提价。16年末至17年初，PPI （全部工业）及南华农产品指数分别出现连续数月的同比高增，即包材及原材料的

7、上涨催化了本轮提价。从PPI （食品制造）当月同比情况来看，PPI J连续两年保持上升，南华农产品指数自20年7月起同比增幅转正，旦已持续4个月。鉴于成本上涨对于调味品提价的驱动显著，我们预计国内主要调味品企业存提价可能性。图4、PPI （食品制造）已连续两年月度增幅为正图5、南华农产品指数于20年7月起同比保持增长00600aCPI:当月同比一明嚏品制造业:当川毗10*-205已-0ONOZ0- 6aoIGTO6【0 60 7XLolxSIX。一 Laozyolz【0 2.CHIP0gzo800lolT0- s00Lo.00工002zolreolv0000TolmZUIC4UCLOIOZON

8、30”20l5附 5 0-5、yo9EgI fyrpp旄16H22017年经历行业性提价-on-96 - or- 07TCWPNqlnazm-oH一南华农产品布耻比同比pp埃部工业品:当月同比CSZOH-CNON小一 ON数据来源：Wind,整理数据来源：Wind,整理大豆、包材压力显现，预计21年调味品企业将进入提价窗口期。参考海天味业的成本构成可知，占比较大的四项分别为大豆、白糖、塑料瓶及玻璃瓶，比重分别为18.2%、14.2%、11.8%及11.6%。从近期原材料走势来看，大豆价格自20年3月起超过过去4年均值线，且位于高位震荡，并再次出现上行趋势。白糖价格处于同比低位。包材中，玻璃与塑

9、料价格指数于20年3月起处于低位，一定程度对冲大豆上行压力，但于1（）月起出现上行趋势。综合来看，大豆、包材价格均出现显著上行趋势，且成本压力已体现至中炬高新报表端（20Q3毛利率环比下降），结合上述通胀预期，再次加强我们关于提价预期的判断。大豆市价（元网O白糖参考价（元混）注：红线为过去4年均值线注：蓝线为过去4年均值线资料来源：国家统计局，整理资料来源：国家统计局，整理图8 PVC价格于20年10月起出现回升显著9、玻璃制品PPI于9月起出现提升趋势一综介价格指数:PVC103102101100999897一- S6 96 S6 96 - S6ooeoo oooooo oooooootII

10、1 I Illi I I I III寸寸寸SSS 999cze00800666ooooooooooooooooooZClZCl Z Cl Z Cl Z Cl Z ClZ Cl ZClZClPPI （玻璃品制造）：当月同比aurucgooeoc一。oeoz注：蓝线为过去3年均值线资料来源：V风，整理资料来源：国家统”局，整理图10、中炬高新成本压力已于20Q3显现4644 42 40 -本力现成压显3836 -34 .32 30 -毛利率（）2、调味品企业何以提价？21、刚需性带来抗周期力,频次低带来低提价敏感性日常消费属性赋予其抗周期能力。调味品行业规模YOY波动较城镇居民家庭人均食品支出YO

11、Y更为平滑。特别指出的是2013年，城镇居民家庭人均食品支出同比下滑7.8%,但调味品零售规模同比增长9.3%,显著高于人均GDP同比增幅及城镇家庭人均食品支出。综合判断，调味品的刚需型属性赋予其一定程度的抗周期能力。图11、调味品行业变动受家庭人均食品支出波动影响较小调味品销量YOY数据来源：wind,欧睿，整理, 刚需、成瘾性产品具有较强消费粘性。我们认为消费品的粘性由消费者对其需求及消费习惯决定。通常对具备刚性消费需求的产品而言，消费者在产品或品牌的选择上具备一定习惯性，产品消费粘性强。企业通常无需过多营销支出亦能保证需求的稳定性，对非刚需、更多发生于偶发性消费的产品而言，其消费粘性弱。

12、企业需要在产品包装及营销等方面多下功夫。, 调味品具有刚需属性，产品生命周期长。就食品饮料子行业而言，调味品，尤其是酱油产品具备较为明显的刚性需求，无论在餐饮和家庭消费中消费者均具有习惯性消费的特性，这也导致产品一般享有较长的生命周期，如海天的金标生抽王，自面市至今已超过20年时间。表2、不同食品饮料行业消费特性梳理行业消费特性代表单品产品生命周期酒类习惯性及偶发性消费兼具、成瘾性贵州茅台10年以上调味品刚需、习惯性消费海天金标生抽王20年以上速冻产品非刚需、偶发性消费三全炫彩汤圆3-5年乳制饮料类偶发性消费向习惯性消费转变、非刚需莫斯利安、营养快线3-5年休闲卤制品习惯性及偶发性消费兼具、成

13、瘾性绝味鸭脖10年以上休闲零食偶发性消费、非刚需抱抱果1-2年农副产品（植物油）刚需、习惯性消费金龙鱼调和油10年以上数据来源：整理生产周期长、加工工艺复杂以及差异化程度高的产品通常享有较高加价率。其中以酒类及调味品较为典型，由于口感差异，酒类的品种达到万种以上，调味品则拥有千种以上，而腌制品也多达百种，多元的产品可以满足消费者差异化的口感需求,从而令企业具备一定产品定价权；同时，酒类、调味品均属于传统发酵品，同的生产周期长，加工工艺复杂，因而生产利润高于其他子板块，令白酒、调味品的加价率可以持续位于食品饮料子板块的前二。图12、生产周期长且差异化程度高的品类具有较高毛利率（高加价率）图13、调味品企业加价率处于行业高位（2019年）爰已L化程度各调味品：GPM40%酒类：GPM50%乳制品:GPM35%休闲卤味：GPM35*植物油：GPM-30%施制品：GPM50%表3、食品产品生产时间行业毛利率平均水平（出厂价口径）差异化程度（sku）生产周期加工工艺酒类50%以上万种以上1年以上深加工调味品40%以上千种以上3-6个月深加工乳制品35%以上300-5001-2天深加工速冻产品30%-35%200左右半天深加工休闲卤制品30%-35%100左右半天深加工农副产品