員工認股選擇權與公司績效－上市電子公司的實證分析.docx

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1、具工熬股逗舆公司效一上市重子公司的瞪分析沈中莘张元2湾大才矜金融系2淡江大擘财矜金融系.摘要公司施因幸艮酬制度例如具工分缸入股制度或是员工言忍股才瞿制度是否真的提升企效，在既有理舆言登研究中一直没有一致性的幺吉、本文愿用 Rubin (1973)以及 Rosenbaum and Rubin (1983, 1985a,b)的酉己封方法(Matching Method)，根獴企棠特性燮事攵是否相近卷依獴迤行檄本配封分析施言亥制度之公司舆其反事本(特性燮数舆施公司才亟卷近似之未施制度公司)的效差昊，趣近其他僚件不燮的要求，降低文献中的棣本逗撵偏者吴。根摞台湾部分上市重子公司2004年至2008年的资

2、料，#现在棣本配封前，平均来言兑，施具工言忍股耀制度的公司效加未累直著地相堂推交佳，以配封彳灸的棣本逛行分析亦未出现相反的言登摞，因此公司探取具工言愁股耀制度Ji辗法改善效。:具工言忍股逗撵耀、逗撵偏、配堂寸方法JEL 分 ： C21、M521 .概企棠卷留任效良好的员工以降低人事流勤率，可建立符公司和具工幸艮酬速勤的因幸艮酬制度，而目前最常兄的制度卷樊放具工现金或股票义工利以及员工考愁股逗撵才霍等方式ta具工入股，ta具工成卷公司股束，於公司才姜利的同畤分享利润。不是具工分缸入股制度(Employee Stock Bonus)或是员工高忍股逗撵才瞿制度(Employee Stock Opti

3、on)，皆是一彳重典公司幸艮酬速勤之因幸艮酬制度。具工分且工人股制度指的是企棠加不以现金方式彝放缸利，而是以部分股耀做卷鹰彝放之名工利，兼具分名工典入股，使员工不僮可分享企棠盈绘，亦可以掩得股耀，参舆及承搪企缴的。具工言忍股耀制度指的是公司给予员工一能多勺以予真定格，在聘定期内公司定数量股份之才霍利，若公司管效良好迤而使得股僵上涨，员工符可享受股僵上涨的资本利得。道雨槿制度的目的皆在言殳法使员工舆股束以及公司之利益相、幺吉合，降低代理冏题以及签督成本，逵到提升公司幺坐效之目才票。员工分缸入股制度舆员工熬股榷制度仍存在著部分差其性，首先是前者触粹是樊腐力员工遇去之表琨，接者则是鼓励员工未来的表现

4、；第二、前者短期的激勒，封员工浸去一年表垣之蕖笛分缸：接者期激，励，以具工封公司之未来晨期蕖笛表现分缸：第三、前者乃公司一次揩股票全部分合具工，加不限制其醇，常员工拿到股票接即出，再跳槽到其他公司，不仅造成股柬，愈来愈多的公司在他凭的薪资系统中使用员工分名工人股制或是员工言忍股榷制度。特别是员工言忍股逗撵榷，根獴Murphy (1999)舆Kediaand Mozumdar (2002) 美阈丽百大的企棠的具工因薪酬言十重中所彝放的股票彳定1989年的6.9%上升至1997年的13.2%，彝放股票的市值亦大幅增加，而造现象亦同棣地出现在欧洲以及世界各地；例如在湾，根摞李雅婷(2003)，以20

5、00年6月23日的市言十算，M工平均分缸配股金额最多的前百大上市上檀公司，共考要出超谩市值新台第100CH意元的员工分名工配股。其中台稹甯就彝出17离张股票，名息市值逢20CH意新台第。道现象促使我凭想探言寸员工分名工入股制度或是员工者忍股耀制度真的有用喝？彳后理上，是昌於企棠施具工分名工入股制度或是具工言忍股耀制度是否真的能逵到激雇工努力而增逛公司效主要分卷雨槿看法，首先、持正面看法者，Weitzman and Kruse (1990)舆Kim (1998)言忍施具工入股制度提升生羟力主要是透谩三槿檄制，提供因、因幸艮酬完整以及效率工资理 ； Kruse (1993)提到虽隹然大型幺且内健1

6、别效不易衡量及盛督的状沆有可能具工羟生搭便隼(Free Rider)的行卷，优重彳复赛局的黑占来看，具工，成少努力的行卷很容易被考爹现，因此晨期来，具工分缸入股制度逮是可以提高公司的生;t力。Conte and Svejnar( 1993/忍卷敕具生;t力的员工曾敕原真意接受依效给付的薪酬制度，因此富公司的薪资幺吉横中有部分卷入股制度，曾吸引高品的劳勤力迤而封公司效有正面助益Bartkus(1997)亦熬卷具工人股言十重使具工有了参舆公司的耀利，符可改善劳资后豺系；Hall (2000)指出封於碓保管管理者曾真的卷企渠、员工以及股束器求晨期最大利益，具工言忍股耀踵言登是最好的薪酬工具；Hall

7、 and Liebman(1998)提出具工效配股或是员工言愁股才霍懑言登就是透谩公司的幺空管利润来提供因，使员工的努力程度舆淳艮酬相速结而筐生激勘作用。但是有部分擘者封员工分缸入股制度可以提高生羟力及企棠精；效持反封看法，他优雅忍悬具工分名工人股制度是一槿IS it性的薪酬措施，虽隹然言亥制度可能藉由强化员工努力及增加劳勤人具的工作技能来增加企棠的效，飕中不易被衡量畤，容易羟生有8111成具搭便隼的现象，符造成罩一具工努力工作的勤械逐津斤消失，丧失员工分义工入股制度的激勘效果。既有言登研究的名言果符合前述正向看法者，例如Conte and Svejnar(1988)以美阈裂造棠卷例，分析管理

8、参舆、利润分享、具工入股舆工曾封生羟力的影警，他优居势现利润分享制有助於生羟力的提升，尤其是在公司同日寺提供其他型的员工参舆制度畤最著；Yermack (1995)利用1984至1991年之452家大型公司资料彝现,有彝放股票逗撵槿给孰行幺息裁的公耀益稀释股僧波勤；接者公司保有鼓,励员工的弹性，可分黑年把股票分女合员工。另外，员工分缸入股是瓢倒配股，不得限制具工，封具工最有利，但较易成卷短操作的利工具。而员工熬股雎具有晨期激阊j效果，但若市埸景氟状况不佳，股僧卜.滑，封员工的激腐力效果亦曾大幅降低，且此制度员工需缴纳熬瞒股款才能取得股票。司有聿交高的股票幸艮酬；Mehran (1995)以19

9、79至1980年之153家公司卷棣本，彝现Tobins Q典资羟幸艮酬率分别舆CEO薪酬估榷益比率、CEO #有的it撵耀比率和研彝圆肖售比率呈现属真著正向的；Frye(1999)利用1992至1994年之121家公司资料彝现员工的薪酬制度中若有以股票卷基磁的支付方式，即以Tobins Q来衡量的公司效是相*插交高的；Sul and Kim(2003)利用事件研究法彝现翼逛彳灸持有(Buy and Hold)具有具工者忍股耀懑的股票揩具有正的累稹昊常幸艮酬；Yao(1997)以中阈大陛169家阈管装造棠於1983至1987年的资料卷例，彝现利润分享(即阈管企棠所能保留之盈绘)典奖金(员工可攫得

10、的分缸)均有助於生羟力的提高。 其他类酊以的研究言青参考 Doucouliagos (1995) Jones and Kato (1995)、Conte (1992)、FitzRoy and Kraft (1992) Jones and Svejnar(1985)。另一方面，支持前述负面看法的喟登研究中，Blasi, Conte and Kruse(1996)#现具工分名工人股舆公司生羟力及攫利力瓢著的相性；Yeo, Chen,Ho, and Lee (1999)以新加坡1986至1993年之61家企棠卷例，施股票逗撵才霍言十重之公司，在施彳复三年之效舆效水型著差累。Paugh, Oswald

11、 and Jahera (2000居菱工持股言十tl在短期内封於增谨资羟幸艮酬率、股束幸艮酬率舆浮遏除利润有著影警，封房期幺责效即没有著影警；Ittner, Lambert and Larcker (2003)的研究幺吉果示美阈高科技公司考势行具工言忍股耀封次一年度的公司资羟幸艮酬率及股票幸艮酬率没有著的正向影警。上述文献在分析公司探取具工分缸入股制度或具工言忍股耀制度封公司幺坐效之影警，大部分的做法是探取雨名且棣本之幺效比敕的方式来谨行，也就是分析有施此制度之公司相封於未施此制度之公司的效差臭乘判断是否前者相封侵於彳友者。然而，在押估雨幺且棣本之效差昊日寺，除了是否施员工分义工入股制度或具工

12、者忍股耀制此一特性的不同之外，符容易受到雨幺且檬本其他特性燮数的差昊所干援：。也就是若雨型公司在规模或羟棠特性等特性燮事攵上存有相富大的不同畤(例如施制度公司的平均规模敕大)，即雨幺且棣本的效差昊符辗法言忍定效差臭的原因是乘自於施制度所厚致的幺吉果抑或是规模效果；同日寺，部分文献中，在押估公司效的退端式中言殳置虚掇燮数(有施言亥制度卷1，未施者卷0)的方法，很容易因亥虚摇燮数不具外生性(受到公司规模或前一年度的幺坐管状况)而使估言十保数羟生偏，此即所需的檬本逗撵偏(Sample Selection Bias)。我伊号希望雨型企棠除了在是否有施具工分幺工入股制度或具工言忍股耀制度的差臭外，其他的

13、特性燮数要相等或接近，逵到所需其他僚件皆相同(Other Things Being Equal)的状况，方可降低避免棣本的逗撵偏。在生物典翳晕研究中，例如人飕用耍的治瘤效果，通常是在雨群特性(如生病畤陷、生病程度舆持日寺、身高、醴重、性别、年龄、家庭所得舆工作畤相近的人中，一名且白合予用槃信式,另一刍且即辗(封照，崩接再透浸雨&且檬本病情痊疲的相封差其是否著来熬定的治瘵是否有效。Heckman (1979)建使用雨陷段方法(Twostage Method)降低ig撵偏。以本文来，第一步是利用Probit或Logit模型估言十一械率函数，即公司是否探取员工分缸入股制度或员工言忍股榷制度的决定方程

14、式，得到逗撵偏周整项，即Inverse Mills Ratio，第二步即是揩ig撵偏尚吴1周整项代入押估探取制度封效影警的退牖式成卷其中一值解释燮数，如此可降低逗撵偏的冏题。然而Hofler, Elston and Lee (2004)指出适彳固方法的困辘性。其一是必彳耻曲足言忍定的要求，即必须要找到至少一他燮数包括在檄率模型中但卸不包括在效言平估的迪金帝式中；第二刖是LaLondes (1986)的批色平，即研究中所要押估的效果(在本文中卷探取具工分缸入股制度或员工卷忍股耀制度封公司效的影曾因卷模型言殳定的不同而有才亟大的差臭。Rubin (1973)提出酉己量寸方法(Matching Me

15、thod)避免上述冏题，其基本概念是咨十封探取制度的每他公司棣本，在未探取制度的公司棣本中逗撵特性燮数相近的棣本作卷配封棣本。完成棣本配封彳灸，雨4且棣本在某些特性燮敷上的差臭符减少或消失，雨名且棣本的相封效高低符可帝因於探取言亥制度的影，降低特性燮敷的差昇性在言忍定相效高低之原因畤的干援:。然而，若特性燮数相富多，Rubin (1973)的方法曾使得符合多重特性燮数需相等之才票型的棣本数目大幅降低。 言青参考 Heckman, Ichimura and Todd (1997, 1998)、Heckman and Robb (1985, 1986) Rosenbaum and Rubin (1983、1985a,b)提出个直向分数酉己封法(PropensityScore Matching Method ； PSM)，其基本概念是在配封谩程中揩多位1特性燮