Taper升温下人民币能保持强韧性吗.docx

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1、当前Taper预期不断升温，对比上一轮Taper时各新兴市场货币出现大幅贬值情况，我们认为在此轮Taper之前，美联储对市场预期有所引导，在定程度上避免了 “缩减恐慌”带来的金融市场大幅波动。多空因素下，预计后续美元指数或波动加剧。对了人民币而言，市场化程度的加深使得其双向波动特征有所强化，贸易顺差扩大、外汇储备增加、人民币资产的高配置价值将使得人民币汇率保持韧性。顾历史上轮Taper对新兴市场货币有何影响？2013年5月22 口，时任美联储主席伯南克首次提及未来可能商议削减债券购买量，即Tapertalk。2014年1月起美联储正式开始执行Taper,此轮Taper以每次减少100亿美元购债

2、规模的速度进行，包括50亿美元的MBS和50亿美元的长期国债。经过10个月的持续减少后，于2014年10月31 结束第三轮资产购买计划。表1 ： 2014年美联储逐步缩减购债计划重要时间节点资产购买计划的具体内容2012.09.12-2012.09.13启动每月400亿美元的机构MBS和每月450亿美元的长期国债购买计划。2013.05.22美联储主席伯南克讲话首次提到未来商议缩减购债规模。2013.12.18将每月购买机构MBS资产的速度降至350亿美元，购买长期国债的速度降至400亿美元。2014.01.29将每月购买机构MBS资产的速度降至300亿美元，购买长期国债的速度降至350亿美元

3、。2014.03.19将每月购买机构MBS资产的速度降至250亿美元，购买长期国债的速度降至300亿美元。2014.04.30将每月购买机构MBS资产的速度降至200亿美元，购买长期国债的速度降至250亿美元。2014.06.18将每月购买机构MBS资产的速度降至150亿美元，购买长期国债的速度降至200亿美元。2014.07.30将每月购买机构MBS资产的速度降至100亿美心 购买长期国债的速度降至150亿美元。2014.9.17将每月购买机构MBS资产的速度降至50亿美元，购买长期国债的速度降至100亿美元。2014.10.29决定于该月底结束资产购买计划资料来源：美联储官网，Taper

4、talk后主要新兴市场货币出现较大程度贬值。在2013年5月Taper talk后市场出现“缩减恐慌”，对于新兴市场而言，因担心资本回流美国，其主要货币汇率出现大幅贬值情况，且波动幅度加剧。具体来看，以Taper talk当日作为起点（2013年5月22日），截至2013年12月31日，印度卢比、巴西雷亚尔、泰铢、林吉特、南非兰特和墨西哥比索较美元分别贬值 11.3%、15.7%、9.7%、8.5%、9.7%和 6.3%。待 2014 年 Taper正式落地后，美元指数的走强以及新兴经济体经济增速放缓等因素使得新兴市场货币持续走弱。图2：美元兑巴西雷亚尔、美元兑林吉特图1： Tapertak后

5、，主要新兴市场货币出现较大程度贬值（）16.0% -14.0%12.0%10.0% -8.0%6.0%4.0%2.0%0.0% -美元兑巴西雷亚尔美元兑林吉特（右轴）ooooooooo.6.5.4.32.1.0.9.8333333322oooooooo97531975二 Goe6040OJzo&oegoGoe848oGoeLLcooe6osoe zocooeInocosecoosoeosoe资料来源：Wind,资料来源：Wind.图3：美元兑印度卢比、美元兑泰铢图4：美元兑南非兰特、美元兑墨西哥比索1美兀兑叩度J 1比70.0068.0066.0064.0062.0060.0058.0056.

6、0054.0052.0050.00美元兑泰铢（右轴）34.0033 0032.0031.00-30.0029.0012.0011.5011.0010.5010.009.509.00二cooe 60CO07 zocooe gosoecoocooeooe0082二40OJ6040。 ZOGoeInOGoe 8O4O。oGoe美元兑南非兰特美元兑墨西哥比索（右轴）15001 14.50-14.00-13.50-13.0012.50-12.00-11.5011.00二 4076OGO7ZOGoegoGoecoOGoeoGoeLoe698oe zqcoooqgoooecoocnoeosoe5000& 8

7、资料来源：Wind,资料来源：Wind,受未来经济预期、贸易顺差和FDI净流入和市场化程度等因素影响人民币在上轮Taper talk后及其正式落地后的两个阶段走出分化行情。（1 ） Taper talk后一Taper正式落地前。这一阶段，人民币并未随大部分新兴市场货币快速走弱，美元兑人民币的即期汇率保持相对稳定。从宏观经济角度来看，相较于其他发展中国家，中国经济在2008年金融危机后的增速虽有放缓，但仍然处于较高水平；此外，不弱的外贸以及全年FDI的高额净流入（2000亿美元以上）也对2013年的人民币形成支撑。图5：上轮Taper中，人民币在Taper talk后以及Taper正式落地后的两

8、个阶段走出分化行情即期汇率:美元兑人民币6.6.6.6.6.S5.53025205 0 5 0 5 0110 0 9 9Tc c T vcc寸 o二 Goe寸 OOL4OCMbooOGoOJbocoOGoem1904004寸99040CM3.348寸。coOGoeI bo&OGoexhogocm寸o&tcoocmX 二 lcoocm寸 ostcoocm寸ooqcooe寸 OOOOCOOCM寸 OSCOOCMbocoowoe寸 oloocooeboGOwoe寸 OCOOCOOCM寸 O&o+Loe寸o 二 ocooe资料来源：Wind,图6： 2013年的外贸表现并不弱（亿美元）图7： FDI保

9、持高额净流入（亿美元）400.00 1300.00200.00100.000.00-100.00-200.00-300.00400.00贸易差额FDI净流入 FDI净流出FDI净流出5CO0CM寸ocooeo.cooeOL&oazo&oe寸。&OCMOCMOCMoTLoe5LOCM寸o，LoeooeOLooazoooe寸 oooeoooe-1000 -201120122013201420152016201720182019资料来源：Wind,资料来源：World Bank,（2 ） Taper正式落地一Taper结束。进入2014年，美联储正式宣布实施Taper。这阶段人民币同其他新兴市场货币

10、样出现持续性贬值，美元兑人民币即期汇率从2014年1月2日的6.0506涨至同年6月6日的6.2502。主要原因或为以下两点：是经济基本面因素，包括资本流入放缓（全年FDI净流入为2011年以来最少）、经济有所走弱（1年期国债收益率下行，央行两次定向降准扶持“三农”）；二是央行引导汇率双向波动，观察2014年离岸人民币和在岸人民币汇率，发现两个汇率在2014Q1出现背离。此外，理论上来看人民币汇率和外汇占款的关系应该是“人民币贬值预期一企业和居民的购汇意愿提升，售汇意愿走弱一套汇跨境资本流出一外汇占款下降”，但2014年初的人民币大幅贬值与同期外汇占款持续正增长并存，表明其背后或有政策引导因素

11、。图8： 2014年国内经济基本面走弱，1丫国债收益率下行（）图9：离岸人民币和在岸人民币汇率在2014Q1出现背离6.30-6.256.20中债国债到期收益率：1年即期汇率:美元兑人民币（右轴）4.504.00 -3.50 -3.00 -2.50 2.00 -1.50 1.000.500.002013-01-042014-01-04资料来源：Wind,即期汇率:美元兑人民币USDCNH:即期汇率-6.15-6.10-6.056.005.955.90t e9o4oe63074185266666666.6.630741852&6.6.6.G&CMOCMO寸oeLog 寸oa eO,寸。寸 Loe

12、 eolnOGoeo,904ooueoOGoe eocdoGoouLOchOGoeOJ06LG0OUl eo 二Goeeo&LGoe资料来源:Wind,图10：人民币大幅贬值和外汇占款正增长并存，表明其背后或有政策引导因素（） 外汇占款环比增速即期汇率:美元兑人民币（右轴）0.80% n0.60%0.40%0.20%0.00%-0.20%-0.40%6.30-6.256.206.156.106.056.005.95-0.60%L 5.90& & ago。小小小小群群小 小群资料来源:Wind,I Taper预期升温下人民币能否保持韧性？在就业、通胀、消费者信心指数错综复杂的数据以及delta病

13、毒扩散的不确定下,美元指数短期或加大波动。就业方面，美国7月季调后非农就业人口增94.3万人，7月失业率为5.4%,全面超出市场预期的就业数据显示美国劳动力市场继续修复，Taper talk或已箭在弦上；通胀方面，7月美国CPI同比增5.4%, PPI同比增7.8%,超增速有所减缓，但仍处高位；此外，美国密歇根大学消费者信心指数走弱（7月录得70.2,环比9）以及Delta疫情扩散对经济的不确定等因素同样对美元指数造成扰动，多空因素交织下预计美元指数短期内或将加大波动。图11:美国新增非农就业人数及失业率（万人，%）2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07资料来源：Wind,