国潮风尚 赋能消费品赛道.docx

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1、1、运动鞋服乘国潮东风、顺势而为1.1、以美为鉴，未来行业或呈现百花齐放格局纺织服装行业的国潮崛起趋势在运动服饰品类中最为突出。2014年以来，运动服饰品类是我国服装行业中增速最高同时集中度最高的品类他是国际龙头品牌长期领先的品类。根据欧睿咨询，我国运动鞋服行业2020年销售规模为3150亿元人民币，疫情发生前的2014-19年年复合增速为17% ,2020年疫情背景下同比下滑2%。运动鞋服行业景气度持续性较高，除了 20102013年行业调整期外，均保持了高于服装鞋帽总体的增速，2020年疫情背景下受影响幅度亦小于服装鞋帽总侬下滑 10% ）。运动鞋服子行业在我国服装鞋帽行业中的渗透率已经自

2、2008年的9%左右逐步提升至2020年的13%预计到2025年行业规模增速继续保持14%左右的较高水平，至2025年渗透率将达到19%o图1 :我国运动鞋服行业规模、增速和渗透率运动鞋服yoy%服装鞋帽总体yoy%资料来源：Euromonitor ,光大证券研究所整理运动鞋服行业的竞争格局始终呈现两超多强的局面，龙头为Adidas和Nike、份额领先明显。运动鞋服行业高景气度背景下，国际品牌竞争力较强，2011-2020年行业集中度持续提升、份额向头部品牌集中，2020年运动鞋服行业品牌的收入规模CR5为59.1%、较2011年的48.4%提升明显，收入规模CR10则由2011年的68.4%

3、提升至2020年的77.8%o分本土和国外品牌来看,2011-2020年国际品牌持续强势、份额提升，本土品牌总体份额呈收缩。我们统计份额较大（超过0.1% ）的品牌中，本土品牌（狭义，不包括本土公司所有、经营或者代理的国际品牌）合计份额自2011年的49%下降至2020年的29.3% ,国际品牌则自2011年的30.8%提升至57.6% （其中两大巨头Nike和adidas合计份额提升了 13.8PCT至37% ）。图2 :我国运动鞋服行业品牌市场份额集中度（%）图3 :我国运动鞋服行业分本土和国外品牌份额合计（%）本土木土（广义）-国际本土收购+本土代理小品牌合计资料来源：Euromonit

4、or ,光大证券研究所注：小品牌指未列出的品牌份颔不到0.1%的品牌，难以区分国别，此处合计来表示。2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020CR5CR10资料来源：Euromonitor,光大证券研究所表1 :我国运动鞋服行业前十名品牌及其市场份额2011 年2020 年品牌所属公司品牌份额（%）品牌所属公司品牌份额（%）NikeNike12.5NikeNike19.8adidasadidas10.7adidasadidas17.2李宁李宁10.1安踏安踏体育9.0特步特步国际7.6李宁李宁6.7安踏安踏体育7.5Fila安踏体育6.4

5、361度361度6.4斯凯奇斯凯奇5.6匹克匹克4.7特步特步国际4.7喜得龙喜得龙3.5乔丹乔丹3.6鸿星尔克鸿星尔克3.0361度361度2.6乔丹乔丹2.4ConverseNike2.2CR1068.4CR1077.8资料来源：Euromonitor ,光大证券研究所对标体育大国美国来看，经济发展和运动品类消费趋于成熟时，美国市场呈现集中度低于我国、各类品牌百花齐放的特征，同时在份额排名靠前的公司中，本土品牌相比国际品牌明显占据优势。2020年美国运动鞋服行业CR5为30.2%、CR10为37.9%，集中度自2011年以来基本稳定汾本土和国外品牌来看,2020年规模较大的品牌（份额超过0

6、.1% ）中，本土品牌合计份额为35.7%、国际品牌则为11.5% ,另外还有大量的小品牌、合计份额为52.8% ,显示行业较为分散。以美国为借鉴来看运动鞋服发展到后期预计将逐渐细分化分多定位细分领域、满足特定功能的“、而美”风格的品牌将涌现；相比之下，我国目前运动鞋服行业集中度偏高、头部品牌份额亦较高，未来期待本土品牌挖掘细分赛道和新兴领域的机会。1.2、 2021年契机：新疆棉事件促国潮消费再升温2021年3月末的新疆棉事件促国际品牌在国内消费者心目中声誉和形象受损，国潮消费情绪再次升温，利好国内品牌。以运动服饰行业代表品牌为例，2021年4月以来国产品牌的搜索量和关注度明显提升、打破了以

7、往Nike持续领先的局面，国产品牌安踏、李宁、特步在近三个月的百度指数均有明显提升，而国际龙头品牌Nike、adidas的搜索量呈同比下滑。结合销售表现来看，2021年3月以来，上述代表运动服饰品牌的天猫旗舰店销售呈现明显分化，国产品牌表现靓丽、国际龙头则持续同比下滑。图4近三月国内外代表体育用品品牌百度指数整体日均值2021年VS2020年同期）图5 :代表性国内外运动服饰品牌天猫旗舰店成交额单月同比增速（）资料来源：百度指数，光大证券研究所资料来源：第三方机构抓取的淘宝、天猫公开数据，光大证券研究所整理从Nike公司截至5月31日末的2021财年各季度收入表现来看，35月Nike品牌总体收

8、入虽然延续复苏势头，但其在大中华区的收入增长出现放缓。产品方面，本土运动龙头品牌近年来重视加强功能性、科技感和结合中国文化元素，调性和价格双双拔高，如鞋类新款的主力价格上探到500-1000元区间，与国际品牌直面竞争。图6 : Nike品牌及其大中华区季度收入同比增速（% ）注：Nike公司财年截止日为5月31日。资料来源:Bloomberg ,光大证券研究所图7 :安踏鞋品价格上探到1000元左右安智勇林琼乐况星岳靠讴枝 1299 00安花男林球58光丘星列1680 00安跪舅程君修斗KT6海坊睚2889.00安纳身整行云超K港督声KT6.889.00安洸美转后厚列岳三号注99900安雷嫁修

9、W普#KT6篇球理5 .88900注：采用2021年7月17日数据。资料来源：安踏官网，光大证券研究所总体来看，虽然目前国际品牌Nike、adidas仍占据行业龙头位置，但国产品牌正在奋起直追、缩小差距，国潮消费趋势将促使国产品牌明显受益。1.3、 本土龙头公司估值与国外比较分析国外龙头的估值情况Nike公司早期增速较高的阶段位于19887997财年，当时收入、净利润的年复合增速分别为37%、48% ,PE估值则位于2535倍左右，随后逐步进入成熟阶段，PE估值在2000-2011年持续维持在20倍以下水平、2011年后逐步攀升至当前的4060倍；adidas早期业绩波动较大，1996-199

10、8年曾经维持了三年收入超过30%的高增长、同期PE估值在20倍左右，之后增速有所放缓，估值区间位于2030倍之间。图8 : 1988-2021财年Nike公司收入和净利润增速（ ）及PE估值（倍）图9 : 1994年2020年Adidas公司收入和净利润增速（ ）及PE估值（倍）300.00收入增速净利润增速200.00150.00100.0050.000.00(50.00)(100.00)70605040302010(200.00)250.00200.00150.00100.0050.000.00(50.00) q 卜(10。城V(150.00) -160140120100806040200

11、收入增速净利润增速pe（右轴）pe（右轴）资料来源：Bloomberg ,光大证券研究所资料来源：Bloomberg ,光大证券研究所当前我国代表体育用品公司安踏体育、李宁、特步国际截至2021年6月末PE（ttm）估值分别为81倍、117倍、63倍，均处于自身历史高位，与国际公司Nike、adidas相比而言估值亦偏高。图10 : 2017年2021上半年国产体育用品代表公司PE（ttm,倍）估值资料来源:Wind ,光大证券研究所（截止日期2021630 ）1.4、 相关标的1.4.1、 安踏体育（2020.HK ）公司为国产运动鞋服品牌龙头，旗下拥有主品牌安踏、FILA、SPRANDLD

12、ESCENTE. KOLON SPORT等品牌,另外通过合营公司持有Amer sports公司、拥有始祖鸟、Salomon等品牌。2021年上半年公司预计总收入较2020年上半年同比增长超过50% （预计较2019年上半年增长亦超过50% ）,实现了相比疫情前的积极复苏。归母净利润方面，不包括合营公司AMER影响的归母净利润同比增长不低于65% ,包括合营公司影响的归母净利润同比增长不低于110% , 2021年上半年业绩预告好于预期。从品牌拆分来看，2021年上半年安踏主品牌、FILA、其他品牌零售流水较20年同期增长近40%、50%+、90%+,库销比和折扣已经恢复健康水平。另外，2020

13、年上半年合营公司AMER的亏损影响在合并报表层面约7.2亿元人民币，2021年上半年亏损幅度同比减小（我们测算估计亏损大小在4亿元左右），下半年对公司总体业绩拖累逐步减轻。2021年7月公司发布主品牌安踏的24个月“赢领计划”，聚焦”专业为本”、“品牌向上”两大策略，计划5年发展成为中国运动品牌领导者、同时实现规模领先和高质量增长；多品牌运营方面，FILA、迪桑特、可隆、始祖鸟等品牌顺利培育，展现集团多品牌孵化和运营能力，贡献多点增长动力。国潮消费趋势崛起背景下，体育用品品类集中度更高、品牌号召力相对更强，我们看好安踏体育作为本土运动龙头收入继续良性增长、扩大市场份额，维持公司21-23年EP

14、S为2.80/3.73/4.70元人民币，对应21年PE为50倍，维持“买入”评级。风险提示：国内外疫情影响超预期致终端零售持续疲软或者恢复不及预期；库存积压；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓；费用投入不当、小品牌培育或者AMER盈利改善不及预期。表2 :安踏体育盈利预测与估值简表指标201920202021E2022E2023E营业收入（百万元）33,92835,51247,69059,03172,040营业收入增长率40.8%4.7%34.3%23.8%22.0%归母净利润（百万元）5,3445,1627,56410,07912,717归母净利润增长率30.3%-3.4%46.5%33.2%26.2%EPS （元）1.981.912.803.734.70ROE （归属母公司）（摊薄）26.6%21.5%26.7%29.9%32.5%P/E7